一、国内经济解读

国内方面，数据显示9月信贷需求改善，社融规模增量和新增人民币贷款均超出预期。企业部门对表内贷款贡献极大，受到前期稳基建、稳地产政策对上游内需的带动。9月CPI上行幅度符合预期，PPI降幅则弱于预期。商品价格、疫情、天气冲击均有下降但尚未消除。总体上看，经济数据仍处在改善中，尤其是金融数据等或暗示未来其他经济数据也存在超预期可能性。央行本月以来公开市场操作大幅回笼资金9390亿元。短端利率季节性上升之后明显回落，目前已经进入稳定阶段。政策方面没有太多变动，决策层仍强调“动态清零”政策，且暂无放松疫情防控时间表，短期内经济或仍将受到有限冲击。

风险事件方面，美国新出台对华科技出口限制措施，或继续削弱中国相关领域发展能力，有观点认为美国芯片新规形成对华鹰派共识，已经无和解可能。该事件将会继续对国内半导体产业造成负面影响。

二、全球宏观经济分析

（一）IMF发布最新一期《世界经济展望》

10月11日IMF发布最新一期《世界经济展望》，标题是“抗击生活成本危机”，由此可见通胀是当前全球经济遇到的最大的危机。全文主要分成三个板块：全球经济展望和政策、后疫情时代工资和物价螺旋上涨危机、短期宏观因素对于脱碳政策的影响。

1、全球经济展望和政策

（1）经济下行压力加剧

当前，世界经济饱受疫情、通胀、地缘冲突等因素拖累，下行风险加剧。发达经济体为遏制通胀加速收紧货币政策，外溢效应让新兴经济体和发展中经济体雪上加霜。在本期报告中，IMF维持了2022年全球经济增速3.2%的预测值，将2023年全球经济增速将下调0.2个百分点至2.7%。具体来看，IMF将2022年发达经济体的经济增速下调0.1个百分点至2.4%，将2023年增速下调0.3个百分点至1.1%；将2022年新兴市场和发展中经济体上调0.1个百分点至3.7%，将2023年增速下调0.2个百分点至3.7%。其中，全球前七大经济体美国、中国、欧元区、日本、英国、印度、加拿大在2021年的最新经济增速预期分别为1.6%、3.2%、3.1%、1.7%、3.6%、6.8%、3.3%。俄乌冲突两大直接交战国——俄罗斯和乌克兰在今年的经济增速预测分别为-3.4%和-35%，明年俄罗斯降幅收窄至-2.3%。由于俄乌冲突的长期性和不可预测性，IMF无法给出乌克兰明年的经济增速情况。

随着经济持续下降，IMF不断增加在2022-2023年会发生经济衰退的国家名单，最新报告预计将近有占全球GDP比重达35%的国家将会在最近两年出现经济衰退的问题，而在今年1月该预测值仅为5%。

（2）通胀高企但有见顶之势

虽然全球通胀略有放缓之势，但是依然处于数十年来较高水平。IMF总裁格奥尔基耶娃此前指出即使当前经济增速依然为正，不过由于物价上涨和实际收入缩水， 民众会感觉正在遭遇经济衰退。能源和粮食价格是导致各国物价高企的主因。对于经济相对发达的地区，能源是导致通胀高企的主导因素，尤其欧洲。受俄乌冲突引发的能源制裁与反制裁影响，俄罗斯对欧洲的天然气输送量从今年下半年出现骤降。当前，北溪-1、波罗的海和白俄罗斯的三根管道已经停止输气，现在仅靠途径乌克兰和土耳其的两根管道还在少量输气。对于经济相对落后的地区，食品是导致高通胀的最重要因素。低收入国家的粮食库存普遍较低，主要依靠大量进口粮食维持生计。

好消息是当前通胀有见顶之势，核心商品需求正在不断放缓，但是随着全球疫情封控的逐步解除，服务需求正在不断回升。全球的消费趋势正在从实体向服务转变。明年整体的通胀水平将明显回落，尤其是新兴经济体。

（3）债务危机加剧

随着地缘冲突升级以及经济下行压力，各国发生债务违约的风险都在加剧。在美联储及各国央行加快货币收紧步伐的背景下，各国国债收益率持续攀升。相对而言，美国、欧元区和德国的国债/公债信誉较好，被国际投资者作为主要的避险资产，其他国债与欧美国债的利差不断扩大，这将大幅提升新兴经济体和发展中经济体的资金借贷成本。

2、后疫情时代工资和物价螺旋上涨危机

2021年各国采取超宽松的财政和货币政策，刺激经济大幅反弹，企业扩张提升了对于劳动力的需求。不过，当时诸多民众担心被感染新冠病毒以及能领取失业金，主动回归劳动力市场的积极性并不高，促使企业提升工资来招聘员工。工资上涨推动了生产成本的上升，同时民众涨薪后消费需求回暖，都会促使物价上扬。随着物价上涨以及预期升温，工人又会提出新的涨薪要求来维持原有生活水平，从而形成工资与物价螺旋上涨关系。这一点在发达经济体更为明显，2021年四季度之后发达经济体的名义工资增长主要由于通胀预期所导致的。最近较为典型的案例就是北美最大的两大港口洛杉矶港和长滩港存在较大的罢工风险，码头工会的诉求是给予员工涨薪从而对抗通胀维持原有生活水平。两大港务局为了应付更高的工资诉求，同时缓解港口拥堵压力，多次向进出口贸易商提议征收高昂的“集装箱超期滞留费”。这样会导致运输成本上涨，提升进口商品价格。

IMF的报告显示2021上半年全球名义工资的增速远不及通胀率，这就意味着民众的实际工资持续缩水。2021下半年发达经济体的实际工资水平已经恢复至疫情爆发前，而发展中经济体的工资水平依然低于疫情爆发前。根据历史经验，通胀首先逐步下降，然后工资水平才会逐渐回落。这次也呈现出这样的态势。在没有额外突发事件的情况下，随着全球各大央行持续收紧货币政策以及实际工资也有所回落，通胀将会得到缓解，工资和物价的螺旋关系就能得到制约。

3、短期宏观因素对于脱碳政策的影响

碳中和目标是一项全球性的目标，该目标的实现需要跨国之间的共同努力。俄乌冲突以及中美关系恶化等国际间的政治矛盾对于全球环境合作蒙上一层阴影。不过，多国对于能源自主性和独立性的关注又为新能源的发展带来机遇。倘若出现不同的国际立场时，碳边界调节税就能避免超额排放，并且加速各国关于排碳方面的税收和政策分歧的弥合。根据当前判断，2030年全球碳排放量相比降温2℃的目标依然多排放了25%，一方面是由于部分国家制定的碳排放政策低于要求，另一方面实际又未按照政策要求严格执行。

为了按时实现巴黎协定，各国需要在三个方面做好努力。其一，被要求的环保政策必须立即执行；其次，制定的新环保政策必须是值得信赖的。其三，值得信赖的货币政策能弥补环保政策在可靠性方面的不足，并且能将输出通胀代价降至最低。

（二）英国工业出现衰退

8月英国季调工业生产指数录得103.7，连续三个月出现回落，创2020年8月以来新低。具体至制造业，英国8月工业生产指数中的制造业分指数录得102.6，同样创近两年新低；英国9月制造业PMI录得48.4，连续两个月低于荣枯线。英国统计局公布的8月GDP环比初值显示回落0.3个百分点，其中生产和制造业板块分别同比回落5.2%和6.7%。各种数据显示原本引以为傲的英国工业正在不断步入衰退。工业尤其制造业的萎缩进一步导致英国贸易赤字的加剧，今年1-8月英国贸易规模达到1670亿英镑，相比2021年同期扩大67.4%，相比2020年同期扩大143.9%。

英国工业出现衰退由各方面因素造成的：其一，英国与2020年1月31日正式脱欧，导致英国对欧盟商品失去关税壁垒的免除；其二，劳动力不足。脱欧的另一个不利影响是大批欧盟劳工离开英国，2021年只有4.3万名欧盟公民获得英国的工作、家庭、学习等签证，而在脱欧前的六年中年平均人数达到33万左右。同时，疫情之后英国公民主动返回劳动力市场的意愿并不高，9月英国季调申请失业金人数达到，单月新增64.2万人，均创近4个月以来新高。这样导致英国制造、酒店、运输、清洁维护等诸多行业均遭遇劳动力短缺的问题。其三，能源不足。虽然英国对俄罗斯能源的依赖程度并不像欧盟那么高，但是在2021年依然从俄罗斯进口了27%的煤炭、9%的石油和4%的天然气。随着英国对俄罗斯制裁的深入，英国能源短缺问题也不断发酵，8月英国电力、天然气等燃料CPI同比增速录得69.7%，工业品输出PPI同比增速录得16.14%。能源供给不稳定及能源价格高企导致工业成本急剧上升，制约了英国工业发展，同时部分跨国企业被迫将工厂转移至生产成本较低的国家。其四，持续大幅加息。英国从去年底以来，将基准利率提升至2.25%，累计加息7轮合计215BP。货币政策收紧导致英国企业借贷成本急剧上升，利空工业等各行业发展。其五，需求不振。通胀高企且经济预期不振，英国民众的消费能力和消费信心大幅下降，英国8月季调零售销售指数录得99.7，创2021年3月以来新低；9月英国GFK消费者信心指数录得-49，续创历史新低。需求不振影响英国工业的再生产动力。其六，政局不稳。英国新任首相特拉斯上台后立即颁布针对高净值人士的减税政策，遭到英国各界甚至世界舆论的严厉批评。10月14日英国财政大臣被革职，特拉斯的下台呼声也此起彼伏，最新民调显示51%的英国民众认为特拉斯应该辞职，52%的英国民众认为特拉斯将是一个糟糕甚至非常糟糕的首相。

在全球经济衰退预期加剧，未来英国经济短期内难以克服以上利空因素，工业有进一步萎缩的风险。经济和工业不振导致英国股债汇三杀。10月14日英镑兑美元收盘价为1.1180，不断逼近平水；伦敦富时100指数6858.79，短期内难以回归7000点大关；10月12日英国10年期国债收益率录得4.6289，处于近14年的高位。

三、国内期货市场分析与前瞻

石油化工板块：本周国内石油化工板块品种在节后短暂反弹后连续回落，燃料油、乙二醇、聚烯烃等品种回调幅度较大。从成本端来看，OPEC+减产支撑油价，但宏观经济走弱以及石油消费下滑均对油价形成长期打压，当前原油市场仍然面临宏观经济下行与地缘政治紧张之间的博弈。从石化市场来看，国内主营及地炼开工负荷提升推动化工品供给增长，同时后期部分品种面临产能投放压力，而当前化工品市场处于“金九银十”的消费旺季，纺织、塑料等品种需求环比上半年明显增长，但受制于经济环境以及疫情影响，同比来看仍然偏低，而沥青在十一之后需求开始弱化，预计11月份以后，其他化工品需求也有转弱预期。整体来看，当前虽然化工品整体供给增长，但同样有需求支撑，但后期随着部分品种产能的投放以及需求的季节性收缩，化工品供需结构将会弱化，届时在成本相对坚挺的背景下，化工品利润将再度被压缩。

煤化工板块：煤化工板块节后整体呈现冲高回落态势，上游原料市场表现略强，下游市场产品调整为主，板块之间联动较为明显。由于下游焦化企业和钢厂利润均偏低，焦煤上行空间有限，从盘面走势上看，120日均线附近有较强的阻力，低位多单可适当减仓。焦煤现货走势偏强，成本端对焦炭期价有较强的支撑，由于下游钢厂利润偏低，期价向上的空间亦有限。纯碱供应季节性修复，需求端预期整体平稳，产业链库存深度去化，现货仍有支撑，短期走势或再度向下，建议震荡偏空思路操作。甲醇市场进入低库存状态，期价高位震荡洗盘，向下调整不畅，2680-2700附近存在支撑，上方2950附近承压，前期多单可适量止盈。缺乏利好消息刺激，PVC基本面偏弱，难以打破区间震荡走势，短期盘面或反复测试6000关口支撑，波段操作为宜，无明显趋势性行情。尿素近期成本端推动，固定床成本在2600-2700，关注煤炭价格高位持续性，从成本角度上方关注2600-2650阻力，单边短多长空。

金融期货板块：金融市场风险偏好明显好转，股债市场同步上涨。近期公布的国内实体经济数据普遍好于市场预期，国内政策支持力度继续提升。央行金融统计数据显著改善，国内物价总体依然稳定，物价方面延续CPI增速回升，PPI增速回落，PPI-CPI剪刀差下降的表现。国内继续加大需求端支持政策，尤其是地产方面连续出台利好政策，节日前后政策“三箭齐发”支持地产。美国9月通胀继续保持强劲势头。美联储9月会议记录继续保持鹰派，对抗通胀依然是美联储政策核心，预计11月份75bp加息后，加息速度将逐步放缓。金融期货与期权市场，股指期货：主要指数全线反弹，且IC、IM涨幅明显超越IF、IH，短线技术反弹持续，态度可转向乐观，已入场抄底头寸继续持有。国债期货：在国内各项宽信用政策效果逐步落地的情况下，市场收益率进一步回落空间预计有限，国债期货价格处于区间运行。操作上，建议交易型资金等待调整买入，持债机构可利用价格高位做好风险管理和久期调整。股票与股指期权：股指波动率回落，波动率后期有望继续回落，中期以做空波动率策略为主，指数下行趋势未改，可卖出近月认购期权。商品期权：对于单边期货持仓的投资者建议利用期权保险策略做好风险管理，同时继续推荐通过备兑方式降低成本增强收益。最后，OPEC+与美国现分歧，且地缘政治又现扰动，警惕以原油为首的能源化工的巨大波动。

黑色建材板块：黑色商品本周多数下跌，wind煤焦钢指数下跌0.8%，分品种看，双焦走势最强，铁矿石、热卷跌幅较大，其他品种不同程度下跌，不过不锈钢收涨。节后市场情绪未能延续节前及节中，疫情扩散影响需求恢复信心，产量增加后，钢材去库放缓，钢厂利润维持低位，铁水产量见顶预期增强，使库存增加的铁矿石走弱，煤炭仍偏强，近期限产较多，影响供应。短期看，国内宏观政策积极，临近大会政策预期仍存在，但疫情反复及旺季逐步结束使市场预期谨慎、对终端需求信心偏弱，从而限制黑色商品反弹幅度，短期偏向区间整理。 

有色金属板块：【有色金属】本周有色金属多数上涨但涨幅不一，铜、铝、铅上涨显著。美国超预期的PPI和CPI数据支持美联储激进加息，夯实11月加息75bp基础。而通胀延续、衰退预期、以及地缘扰动，LME可能对俄罗斯有色金属采取禁止措施，交替影响市场，有色金属波动增加。铜：从基本面来看，国内旺季临近尾声，消费存在预期转弱的风险，随着国内外库存的累增，挤升水行情或难以持续。宏观面看，随着海外紧缩压力进一步提高，加之地缘政治风险下海外衰退预期也在升温，在宏观衰退压力和基本面转弱下仍易跌难涨。短期来看，现货紧张支撑期价，不过9月通胀数据再超市场预期，紧缩忧虑下市场可能再度进行衰退交易，期货暂时观望或小仓位试空，期权买入深度虚值看跌保护尾部风险。锌：进入十月，俄乌地缘风波仍是市场关注的焦点，北溪1、2号均受到不明袭击后存在永久关停的风险，加剧能源短缺预期，嘉能可宣布旗下冶炼厂Nordenham 11月1日减产，接下来进入冬季用电高峰期，电费持续高涨可能再度推动冶炼进一步减产。而国内云南等地因限电导致的冶炼减产可能使得锌市存在一定减量。不过同时锌价也受到美联储加速紧缩、衰退预期升温和国内旺季进入尾声等负面因素影响，预计锌价10月以宽幅震荡为主，单边注意控制仓位，期权考虑买入波动率策略。铝：供给方面，云南因水电不足所导致的限产恐将进一步扩大，达到20-30%的规模甚至更高，另外四川复产还需时间，再加上疫情影响局部运输以及10月重大会议影响，电解铝供应端偏紧是大概率事件，这也将对铝价形成较强提振。需求方面，需求旺季已经来临，但是近期下游开工情况来看，增长相对缓慢。进口窗口开启，同样对于出口方面来说较为不利，另外国外需求较差也造成了出口型企业订单数量减少。库存方面，国内社会库存呈现去库态势。而国外伦铝库存则出现了长期跌势止跌企稳，目前沪铝盘面受事件扰动影响以及宏观影响等因素震荡整理，中长期预计盘面延续宽幅震荡，操作方面建议高抛低吸，需关注限电以及制裁俄铝事件的进一步发展。主力合约上方压力位20000，下方支撑位17000。镍：从供给来看，电解镍9月产量微降，10月预期回升，进口窗口偶有打开，未来或有到货，升水回升，镍生铁近期价格回升，矿价走升有成本支持。LME库存波动，国内现货库存波动反复。需求端来看，不锈钢近期趋稳节前备货结束库存略有下移。新能源动力电池对硫酸镍需求回升，镍豆溶解缺乏经济性，国内加工产能有所释放，硫酸镍价格略有回升，供需双增。镍2211近期探底回升，震荡走势，LME交割变化具有不确定性，镍价料延续波动反复格局，阶段波动区间17.5-19万元之间。锡：供给方面，国内锡冶炼厂复产后产能开始逐步投放市场。近期沪伦高位震荡，进口盈利空间扩大，进口货源也明显增加。需求方面，整体较前期小幅回升，其中光伏行业保持高增速涨，锡焊料企业开工环比微增但同比依然较差，镀锡板开工维持平稳。库存方面，上期所库存假日累库，LME库存有所下降，smm社会库存环比增加，利空锡价。精炼锡目前基本面依然疲软，未来随着复产产能的持续放量，在依然整体偏低的下游开工面前，将呈现供大于求的格局。目前现货成交平平，下游以刚需采购为主，有一定低价接货的意愿。技术上，盘面有所反弹，但还未摆脱底部区间，在基本面偏弱的作用下，沪锡建议逢高沽空，上方压力位200000，下方支撑在150000一线。铅：国内沪铅方面，铅锭供应地域性收紧，云南地区原生铅炼厂接到限电通知，安徽地区因疫情废电瓶运输受限，10月炼厂生产尚存不确定性；铅消费处于旺季时段，节后关注电池缺货情况是否改善，对于10月铅消费能否延续起关键性作用。另沪伦比值收窄，铅精矿进口利润下滑，铅精矿加工费涨势或趋缓。综合看，多空因素转换，预计铅价或呈震荡上行趋势。伦铅因供应收紧偏强延续，国内铅主力合约料会跟随震荡走强，料会在震荡区14700-15500偏强波动。后续继续关注国内节后补库需求，若增加，则可能支持价格继续偏强向上。

贵金属板块：美联储加息收紧货币政策的影响依然存在，美国9月通胀表现强于预期，美联加速加息预期继续升温，11月加息75BP确定性继续加强，对贵金属形成负面冲击，伦敦金现再度跌破关键点位。随着美联储加速收紧货币政策逐步被市场所计价，美元指数和美债收益率高位震荡运行，贵金属再度回归关键点位附近的震荡行情。美联储货币政策调整步伐、经济衰退担忧和地缘政治局势进展继续主导贵金属行情；超鹰派转向、局势向好和经济依然强劲利空贵金属，反之则形成利多影响。多重因素助力贵金属再度回到关键点位附近，但是当前未持续走强，故需要继续关注贵金属关键点位支撑，伦敦金现若再度有效跌破关键支撑位，伦敦金现将进入熊市行情，弱势行情将会持续；若能稳定在关键点位上方，宏观因素将会助力黄金再度走强；故近期需要继续关注关键点位的支撑。 

饲料养殖板块：本周饲料端及养殖端走表现强势。饲料端来看，玉米、豆粕、菜粕期货合约均出现持续性的拉升。受东北公共卫生事件及疫情等情况叠加深加工补库需求，带动玉米价格走强，近期依旧维持偏强思路。豆粕期现货价格齐涨，主要原因依旧在于国内大豆到港量较少，库存处于历史低位，油厂挺价并且生猪养殖利润较好能接住高价豆粕，目前豆菜粕基差均在1000上方，期货价格预计依旧偏强，短期建议观望。养殖端来看，由于能繁母猪的产能高峰过去叠加上半年育肥补栏不多，大肥猪在四季度的整体供给量难言宽松。近期受生猪当前高估值下，政策风险积聚，不过养殖板块周期反转确定性高，可能仍是资金多头配置的较好选择。当前鸡蛋期价整体估值偏低，存在修复的空间及时间，参考养殖成本4050点附近重要支撑位逢回调买入策略不变。 

生鲜软商品板块：本周生鲜果品延续弱势波动。苹果基本面情况来看，优果率好于预期，叠加疫情对于消费的干扰，市场采购积极性一般，期价延续震荡偏弱表现；红枣市场来看，疫情对于收购以及发货形成一定干扰，期价窄幅震荡。后期来看，需求端的压力仍然比较明显，生鲜果品期价或延续震荡偏弱波动。本周软商品走势分化，白糖、棉花呈现震荡偏强波动，橡胶和纸浆呈现震荡偏弱波动。棉花市场来看，疫情对于棉花发货形成干扰，内地消费有一定好转，期价震荡回升；白糖市场来看，外围减产预期提振外糖期价，进而给国内带来支撑；纸浆市场来看，远期需求维持弱预期，期价高位回落；橡胶市场来看，主产国进入割胶旺季，消费端回升仍然乏力，期价小幅回落。后期来看，美联储加息预期以及消费疲弱对于软商品板块压制仍在，板块中相对弱势品种棉花、白糖反弹力度或有限；略强品种纸浆和橡胶或回归震荡。

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