一、国内经济解读

国内方面，本周没有公布更多经济数据，高频数据则显示9月经济继续较8月出现修复，尤其是黑色产业链产出增长较快。但出口方面继续走弱。央行本周通过逆回购净投放920亿元流动性，对冲季末流动性风险。央行强调继续完善宏观审慎政策框架，开展宏观审慎压力测试，强化系统性金融风险监测、评估和预警。央行货币政策司称当前实际利率处于合理水平，可以给政府一些额外的政策空间。外贸方面，中国批评美国歧视性电动汽车补贴政策，表示必要时采取措施维护自身权益。国务院总理强调尽力争取全年经济发展达较好水平。国常会要求狠抓政策落实，推动经济回稳，重点支持基建、设备更新等扩投资促消费政策落实。总体上看，国内经济仍处于弱复苏的趋势中，近期变动相对有限，金融市场更多受到海外消息面变化影响。

风险事件方面，美国公众公司会计监督委员会重申对中概股公司文件进行检查和调查，中美审计协议必须遵守。此外，中美外交部长周五在联合国大会期间会面，讨论双边和全球议题。德国总理朔尔茨据称近期首访中国，预计其会面可能展现出更鹰派的对华态度。继续关注地缘政治风险。

二、全球宏观经济分析

（一）美联储9月议息会议继续放鹰

美东时间9月21日14:00，美联储发布9月议息会议声明。利率方面，将基准率提升75BP至3-3.25%。从点阵图来看，2022年底的中性利率从3.4%大幅提升至4.4%。有9位议员认为2022年底利率应升至4.25-4.5%，意味着年底前还将加息125BP，11和12月可能分别加息75BP和50BP；另有8位议员认为有9位议员认为2022年底利率应升至4-4.25%，意味着11和12月可各加息50BP。缩表方面，按照5月议息会议节奏，从本月起将缩表上限从475亿美元（300亿美元美国国债+170美元MBS）提升至950亿美元（600亿美元美国国债+350美元MBS）。经济方面，近期数据显示当前美国的消费和生产处于温和增长期，但大幅下调了最近四年的经济增速，这是美联储今年第三次下调经济预期。具体来看，将2022年美国GDP增速从1.7%下调至0.2%，将2023-2024年分别下调至1.2%、1.7%，并新增预测2025年GDP增速为1.8%。虽然经济预期被下调，但是增速依然逐年递增，可以看出美联储对于美国经济复苏依然保有信心。失业方面，将今年3.7%的失业率提升至3.8%，明后两年进一步提升至4.4%，2025年将回落至4.3%。总体来看，美国失业情况总体可控。通胀方面，美联储更为看重的PCE指标显示今年PCE与核心PCE均将提升至5.4%和4.5%。通胀预期加剧是导致美联储在近期维持鹰派言论的关键因素。随着货币政策落地、全球经济衰退引发的需求回落以及基数提升，随后三年的通胀水平持续回落。

随后14:30美联储主席鲍威尔发表讲话，总体延续杰克逊霍尔央行年会的言论，并且更为细化了各方面的内容。通胀方面，鲍威尔开篇就强调将长期通胀率控制在2%的重要性，指出控制物价是美联储的责任也是经济发展的基础，物价一旦失控，就无法实现一个长期强劲有益的劳动力市场。虽然天然气价格在最近几个月有所回落，但是相较年初依然偏高，主要由于俄乌冲突所致。鲍威尔警告称不能因为长期通胀预期下降而有所懈怠，一旦当下通胀持续时间越长，通胀预期也会延长。美联储极力控制物价，尤其为了帮助那些无法承担高房价、高车费、高粮价的人群。经济方面，随后鲍威尔对美国经济现状做了分析，承认了美国当前经济增速以及居民消费增速相较2021年均出现明显放缓，部分由于居民实际可支配收入减少和更为收紧的财务状况所引发的。更高的按揭贷款比率促使美国房地产市场交易活跃度下降，高利率和低产出同样利空固定资产投资。同时，国外经济低迷也导致美国出口贸易额萎缩。就业方面，虽然经济增速放缓，但是劳动力市场依然保持紧俏，失业率接近50年最低，职位空缺量创历史新高，工资收入持续高升，在过去的一个季度平均每月增加37.8万个岗位。联储将致力于劳动力市场供需平衡，从而放缓工资和物价上涨压力。当有记者提问4.4%的失业率就意味1300万人失业的问题时，鲍威尔承认未来美国经济增速确实承受承压下行，失业率有所提升，但是强调持续的物价上涨所带来的痛苦只会更大。货币政策方面，美联储将持续采取紧缩的货币政策来应对通胀，直至将长期通胀率下降至2%，历史经验警示我们不能过早放松货币政策。最后鲍威尔做了一个总结，非常理解公众对于美联储政策的关注，因为我们的每一项政策都将影响这个国家的社会、家庭和企业。美联储所做的每一件事都是为了实现就业最大化和稳定物价。

总体来看，美联储声明和鲍威尔发言偏鹰，加息符合预期，点阵图略超预期。虽然鲍威尔承认经济下行和失业率反弹的压力，但是并未改变美联储“先抗通胀、后救经济”的总体策略。从美联储的货币政策实际执行情况来看，呈现“加息较快，缩表远不及预期”的特征。自今年3月开启加息以来，美联储在5次议息会议中累计加息300BP，尤其最近三次连续加息75BP，创二十世纪八十年代以来最快加息节奏。不过，美联储的实际缩表幅度远不及缩表上限。今年6-8月美联储的月度缩表上限均为475亿美元，实际缩减50、217、398亿美元，仅占缩表上限的10.5%、45.7%和83.8%。9月前三周缩减155亿美元，仅占950亿美元缩表上限的16.3%。随着美国经济陷入技术性衰退期，美联储在缩表方面留有余力，防止经济进一步下滑。

未来美联储还将维持较为鹰派的货币政策。根据CME观察者工具，11月加息75BP的可能性更高，11月加息75BP和50BP的可能性分别为31.5%和68.5%。缩表进度将逐步加快，同时会根据经济下行和就业情况调整缩表的幅度。由于9月议息会议整体偏鹰，全球股市遭遇重创，各国国债收益率在美债带动下持续攀升，美元指数突破113大关，各国货币兑美元加速贬值。

（二）外国投资者持有美国国债总量有所增加

9月17日美国财政部公布了最新一期美国国债海外持有总量。今年7月外国投资者合计持有7.5万亿美元美国国债，相比6月增持703.2亿美元，连续两个月出现增持，并创近4个月以来新高。在全球经济下行以及地缘政治紧张情况下，国际投资者对于风险资产配置更为谨慎，美国国债依然是信誉较好的避险工具。随着美联储持续加快货币收紧的步伐，美国国债收益率不断提升，9月22日10年期美国国债收益率已经达到3.7%，创近11年新高。对于有意持有至到期的国外投资者而言，可以提前锁定相对较高的无风险收益率。对于做中短期交易的国外投资者而言，虽然收益率上升会导致票面价格损失，但是随着美元持续升值，不仅这部分票面损失可以得到弥补甚至还能实现一定盈余。以一位日本投资者在9月1日购入10年期美国国债，再于9月21日抛出为例。这位日本投资者在国债票面价格会损失[1/（1+3.51%）]/[1/(1+3.26%）]-1=-0.24%，但在汇率方面会赚取143.3450/140.2000-1=2.24%。

欧盟是持有美国国债最多的海外经济体，7月达到1.47万亿美元，占比达到19.6%。日本是美国最大债权国，手持1.23万亿美元，占比达到16.5%。中国是美国第二大债权国，手持0.97万亿美元，占比达到12.9%。在主要债权国/经济体中，欧盟、日本、中国、英国、巴西、加拿大、印度、新加坡、韩国合计占到七成。相比6月，欧盟、日本、韩国略有减持，随着通胀高企以及对俄能源制裁，日韩欧等经济体需要消耗更多美元购买其他国际市场尤其美国的天然气、石油、煤炭等资源，使得美元储备小幅回落。虽然中国7月手持美债数量略高于6月，但是连续三个月低于1万亿美元大关，中国去美债趋势并未发生逆转。相对应的是，巴西和加拿大作为重要的资源出口国扩大了外贸额，印度在俄乌冲突中通过向西方倒卖俄罗斯石油同样赚取大量外汇，两国均增加了美债规模。英国作为美国的重要盟友，7月增持192.2亿美元的美债，增持幅度达到3.1%。

（三）普京宣布部分动员 俄罗斯经济处于十字路口

9月13日俄罗斯联邦统计局公布了本国二季度的GDP数据。剔除价格因素，今年二季度俄罗斯实际GDP录得21.48万亿卢布，同比下降4.1%，环比增长0.6%，以今年二季度美元兑卢布66.5100折算，俄罗斯实际完成3230亿美元的GDP。上半年，俄罗斯实际完成43.03万亿卢布，同比下降0.4%，折合完成5620亿美元。俄罗斯当前的经济规模仅占美国的6%，位居全球第十大经济体。

俄罗斯联邦统计局并未立即公布GDP分项数据，而是公布了GVA各产业数据。GVA全称Gross Value Added，意为“总增加值”，GVA=GDP+生产补贴-生产税收。俄罗斯二季度GDP同比出现回落，主要是制造业、零售贸易、采矿业等行业萎缩导致的，尤其制造业是俄罗斯第一大产业，占比达到13.7%，同比下降4%。不过，俄罗斯国内制造业在二季度成功筑底反弹，制造业PMI从5月起恢复至荣枯线以上；二季度俄罗斯季调工业指数录得116.5，创近一年来新低，7月季调工业指数反弹至117.9。因此，制造业GVA环比实现增长4.1%。俄罗斯的零售贸易、采矿业以及教育行业受西方制裁影响明显，同比和环比均出现回调。国防和社保、金融中介、建筑业在制裁之下逆势发展，拉动了俄罗斯经济发展。

从二季度和三季度的各项数据来看，俄罗斯已经逐渐适应了西方的各项制裁，并未出现西方媒体鼓吹的崩溃现象，二季度经济回落幅度小于市场预期，相比一季度还出现环比正增长，并且卢布是极个别能兑美元保持升值的货币。但是，未来俄罗斯还将遭遇更多难题与危机。欧盟从8月开启禁止进口俄煤；从12月5日起禁运海运原油和大多数管道原油，明年2月5日禁止俄罗斯成品油进口；各欧盟成员国从8月起减少15%的天然气使用量，俄罗斯当前主动停止“北溪-1”号的天然气供应。虽然欧洲对于俄罗斯的能源十分依赖，但其实俄罗斯的经济更依赖向欧洲出口能源，2021年俄罗斯天然气出口中的73.93%均输向经合组织欧洲国家。作为能源出口导向型的经济体，能源制裁以及能源价格回调将导致俄罗斯外汇收入不断回落，9月16日俄罗斯外汇储备降至5577亿美元，创2020年2月以来新低，其中将近有3300亿美元被西方国家冻结。

即便俄罗斯限制天然气出口，欧盟也很有可能惊险度过今年冬季。9月欧盟天然气的库存已经超过八成，同时还在通过LNG方式大规模进口美国和卡塔尔的天然气，欧盟正在削减非必要使用量，今年的天然气使用量仅为去年同期的88%左右。并且，欧洲多国重启煤电并宣布推迟碳中和计划。8月29日德国重启了该国最大燃煤发电厂之一的海登4号发电厂，这是德国近一个月重启的第二座燃煤发电厂。此外，重启核能也是欧洲国家实现能源自救的重要方式之一。对于俄罗斯而言，冬季限制对欧出口天然气，也将损失巨额的外汇收入。

随着9月21日普京宣布部分军事动员令，俄乌冲突已经全面升级。一旦欧洲国家挺过今年冬季，而俄罗斯无法在明年春季前取得俄乌冲突的胜利，必将遭到西方国家更严厉的制裁和国际社会的孤立。巨额军费开支和人员损伤将持续消耗本就不充沛的国力，并不断激起国内反战情绪，届时俄罗斯经济和社会都将面临严重的危机。

三、国内期货市场分析与前瞻

石油化工板块：本周，原油在宏观压制下走势偏弱，能源化工品涨跌互现走势分化。展望后市，原油多空交织，但是在宏观的利空压力下将维持偏弱震荡走势；沥青供应增量，需求表现一般，预计反弹空间有限，整体维持下行趋势；燃料油供需面偏弱，预计跟随原油偏弱震荡；聚酯产业链供应偏紧支撑价格，但需求一般压制价格，预计PTA、乙二醇和短纤维持区间窄幅震荡；苯乙烯库存低位，月末刚需较好，预计价格偏强；LPG需求趋势性向好，但是当前供需仍偏弱，预计维持5000-5500元/吨区间内震荡。

煤化工板块：煤化工板块走势分化，上游煤炭品种积极上扬，表现坚挺；下游产品涨跌互现，纯碱、尿素重心震荡走高，甲醇期价反复，PVC弱势未改。煤矿整体供应偏紧，焦煤现货价格走势偏强对期价有一定程度的支撑，当前01合约2100元/吨附近仍有较强的阻力，操作上可轻仓逢低做多，1合约仍维持2350-2850元/吨低位区间震荡的走势，操作上波段滚动操作为主。纯碱供应季节性修复，原燃料成本不断上移；需求端浮法玻璃预期稳定，光伏玻璃投产稳步攀升；行业库存深度去化，下游国庆节前补库需求有望释放，当前基差在400元左右，具备买入套保安全边际。尿素生产企业复产增加，但下游进入需求旺季，库存维持在低位，出口打开后，市场走势向好，期价或继续走高。进口货源流入缩减，甲醇市场面临库存压力缓解，需求仍存在向好预期，短期甲醇重心或弱势调整，震荡洗盘。需求旺季效应尚未显现，PVC社会库存居高不下，期价延续区间震荡走势，重心在6000-6600内运行。

金融期货板块：美联储议息会议继续鹰派加息75BP，且强调年内或仍有100-125BP加息空间，美元指数重新上行至111附近，10年期美债收益率仍处于3.50%以上，中美长期国债收益倒挂情况继续走阔，近期人民币贬值加快，海外因素对国内市场影响加大。国内实体经济数据普遍好于市场预期，国内政策支持力度继续提升，央行设立设备更新改造专项再贷款，国内商业银行普遍下调个人存款利率。各项促进需求政策逐步落地。目前金融市场风险偏好依然较低，金融期货与期权市场，股指期货：主要指数全面走弱，IF、IH、IC、IM合约下跌幅度接近，短线维持谨慎观望态度，关注地量之后是否反弹出现，激进投资者可选择轻仓抄底，但需要快进快出。国债期货：国债市场保持相对强势，建议交易型资金等待调整买入，持债机构可利用价格高点做好风险管理和久期调整。股指与ETF期权：股指波动率回落，波动率后期有望维持震荡回升的走势，中期以做多波动率策略为主，短期可卖出近月认购期权。商品期权：中长期策略上建议还是防御性为主。短线市场风险偏好也下降。但是，金九银十消费旺季来临，抄底的投资者建议使用期权工具，并严格控制仓位。对于单边期货持仓的投资者建议利用期权保险策略做好风险管理，同时继续推荐通过备兑方式降低成本增强收益。

黑色建材板块：本周黑色商品震荡走高，wind煤焦钢矿指数上涨2.6%，收于674.36。宏观面看，美联储9月加息75bp，加息落地，未超预期，鹰派延续但短期对黑色市场利空减弱，国内政策积极，继续落实保交楼及基建施工，水泥磨机开工率回升，中秋及台风等影响结束后，施工向好。从数据看，本周钢材需求回升，再度去库，总库存同比降幅收窄，炉料端铁矿石大幅降库，市场对国庆前补库存在预期，但从终端需求看，房地产较差的状态并未改变，因此旺季需求预期依然谨慎，节前黑色暂时转入供需双强状态，对价格形成支撑，不够需求继续好转前，正反馈也难以形成，限制反弹空间，维持区间震荡的看法。 

有色金属板块：【有色金属】本周有色金属走势分化，镍波动相对居前。美联储9月加息75bp兑现，其它各国跟进，美元指数偏强震荡，地缘扰动有所增加，有色阶段或转向各自基本面。铜：从供应端来看，拉丁美洲抗议罢工仍在持续，但从实际到港情况来看的话仍显充裕，进口矿TC上涨至82美元/吨年内高位，而冶炼方面从调研情况来看，受限电扰动的冶炼产能已经完全恢复，九月冶炼产量将在加工费继续抬升的刺激下有望冲击90万吨；下游方面，正值“金九银十”消费旺季，但受多地疫情影响，仍未见明显景气度回升，而近期现货较高升水也令下游采购意愿偏低，以消耗厂库为主。后市来看，随着美联储利率的进一步加息，未来经济陷入衰退的可能性也逐渐增加，期货操作上仍逢高沽空或库存保值为主，期权买入虚值看跌期权对敞口进行保护。锌：近期俄乌地缘局势存在恶化的风险，市场可能再度炒作欧洲能源及当地冶炼问题。国产矿来看的持续增加，加工费低位反弹，加之限电的扰动减少，供应有望逐步宽松。下游消费方面，仍受制于多地疫情防控，金九银十暂未见明显景气度的回升。后市来看，在宏观不确定仍存与基本面多空交织下，锌价回归宽幅震荡行情，期货观望，期权买入波动率策略。铝：目前国内供给端受云南限产扰动，加之此前四川复产需要时间，整体再度趋紧。欧洲产能受能源危机影响进一步缩减。需求方面，“金九银十”旺季以来，下游加工企业开工情况不及预期，除部分环比小幅升高以外，不及往年同期水平。库存方面，受节前集中备货的影响，社会库存有望小幅去化。目前沪铝盘面受供给端扰动影响以及宏观影响等因素震荡整理，中长期预计盘面延续宽幅震荡，可逢高进行空近月多远月的跨期套利操作，需关注限电以及欧洲事态的进一步发展。主力合约上方压力位20000，下方支撑位17000。镍：从供给来看，电解镍9月预期略回升，进口窗口仍有待打开，近期价格回升后，需求转弱，现货升水收窄，镍生铁近期成交趋稳，8月进口急升。LME库存在价格急升后有所回升，国内现货库存震荡波动。需求端来看，不锈钢下游需求逐渐有所恢复，但近期300系热轧到货有所增加，继续注意到货及库存变化。新能源动力电池对硫酸镍需求回升，镍豆溶解缺乏经济性，8月其它原料进口显著增加。镍2210近期主要波动区间料在18-20万元之间。后续关注节前备货是否有所回升，若需求不佳，升水收缩，则下行概率会增加。锡：供给方面，国内锡冶炼厂复产后产能开始逐步投放市场。近期沪伦高位震荡，进口盈利空间扩大，进口货源也明显增加。需求方面，不同行业表现差异较大，光伏行业保持高增速，锡焊料企业开工依然维持低位，镀锡板开工略有回升。库存方面，上期所库存有所下降，LME库存维持高位，smm社会库存环比减少，利多锡价。精炼锡目前基本面依然疲软，未来随着复产产能的持续放量，在依然整体偏低的下游开工面前，将呈现供大于求的格局。目前现货成交平平，下游以刚需采购为主，有一定低价接货的意愿。技术上，盘面低位震荡，在基本面偏弱的作用下，沪锡建议逢高沽空，上方压力位200000，下方支撑在150000一线。铅：市场上可流通的铅锭依旧较少；原生铅炼厂稳定生产，原生铅锭维持增加态势；再生铅炼厂检修、减产情况依旧存在，多数炼厂预计在国庆节后恢复生产，再生铅锭供应预计增加。消费端，江西、四川、贵州等地区炼厂仍在不同程度上受疫情因素影响出货，与此同时下游铅蓄电池企业接货情绪不高，总体成交情况比较一般。库存，逢低采购有所增加库存小降。在废电瓶处理能力远远大于报废能力的现状下，再生成本为铅价提供支撑。铅主力合约继续在震荡区14700-15300以内波动反复为主。

贵金属板块：本周尽管美联储鹰派加息75BP（美元指数和美债收益率保持强势行情）利空贵金属，然而政策收紧被市场所计价和地缘政治局势有所升级等因素对贵金属行情形成支撑，故黄金在关键点位附近震荡调整，而白银因为货源短缺、有色板块反弹以及经济衰退预期、超跌反弹等因素影响，表现略强于黄金。沪金沪银因为人民币汇率表现强于国际贵金属。美联储货币政策调整步伐、经济衰退担忧和地缘政治局势进展继续主导贵金属行情；超鹰派转向、局势向好和经济依然强劲利空贵金属，反之则形成利多影响。美联储政策收紧预期继续升温，贵金属高位回落，伦敦金现跌破关键支撑位，若有效跌破则进入熊市行情，美联储鹰派加息落地后，继续关注破位下跌的有效性。若黄金再度回到关键点位上方，宏观因素将会助力黄金再度走强。 

饲料养殖板块：本周饲料端及养殖端走势分化。饲料端来看，玉米、豆粕、菜粕期货合约均表现坚挺。玉米主力01合约于2850附近承压，玉米初期开秤价较高给市场带来支撑，不过高价持续有待进一步验证，需求端分歧对市场的压制仍在，基于外盘偏强震荡以及国内需求相对稳定预期，我们对于国内玉米期价中期维持震荡偏强预期。美豆优良率下滑支撑美豆期价，国内豆粕库存偏低且近两个月大豆到港量依旧较少，现货预计还将持续坚挺，1000以上的高基差下连粕期价难跌，但11月以后美豆大量上市及南美暂时乐观的预期下，不建议追多期货，后续基差大概率以现货大幅下跌靠拢期货的形式回归。菜粕及菜籽后续到港量加大，需求逐步转淡，走势预计将会弱于豆粕。养殖端来看，生猪方面当前期价具备炒作旺季预期的时间及空间，不过远月期价定价较为充分，尤其年底的2211及2301合约当前整体定价相对乐观，均已显著高于自繁自养及外购育肥成本，期价高估值，近期政策压力凸显，没有强驱动下建议以逢深度回调买入为主或逢低买11空01套利。鸡蛋基本面在双节期间可能逐步转为供需双强，蔬菜等生鲜品价格开始趋势上行，8月份集中淘汰老鸡可能为供给端带来一定改善，但本年度整体消费低迷一定程度也会限制蛋价反弹的高度。操作上，当前鸡蛋整体估值偏低，期价存在修复的预期的空间及时间，参考养殖成本3900-4000点重要支撑位逢回调买入为主。 

生鲜软商品板块：本周生鲜果品延续弱势波动。苹果基本面情况来看，早熟苹果以及晚熟采青富士价格偏弱运行继续施压盘面，同时优果率预期良好，加重利空情绪，期价延续震荡偏弱表现；红枣市场来看，走货偏慢，叠加仓单压力，期价震荡偏弱。后期来看，需求端的压力仍然比较明显，生鲜果品期价或延续震荡偏弱波动。本周软商品走势分化，棉花、纸浆呈现下跌走势，白糖和橡胶呈现震荡偏强波动。；棉花市场来看，美联储加息以及消费偏弱施压市场，期价震荡回落；纸浆市场来看，进口量环比回升，供应偏紧局面存在缓解预期，期价高位回落；橡胶市场来看，主产国遭遇天气干扰，叠加政策端支撑，期价低位回升；白糖市场来看，原油偏强干扰巴西产糖意愿，外盘偏强给国内带来支撑。后期来看，软商品板块弱势品种棉花、白糖仍面临压力，整体价格或延续相对偏弱波动；强势品种纸浆的评级转为震荡；震荡品种橡胶评级转为偏强波动。

重要事项:

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