l 国家统计局公布的数据显示，中国12月CPI同比增长4.5%，与前值持平且低于预期的4.7%，继续保持相对高位；PPI同比下降0.5%，较前值-1.4%继续明显改善，只是略弱于预期的-0.4%。此外，核心CPI同比增速与前值相同，继续维持1.4%的位置。

l 总体CPI继续维持在4.5%的高位附近，但上行动能放慢。短期来看中美贸易冲突缓和后中国增加肉类进口，中央投放储备冻肉，都对平抑肉价起到一定作用。而随着母猪存栏量见底回升，未来生猪产能将逐步释放，中期供给端忧虑减小。春节前后消费旺季将是肉价最后一次冲高。我们认为猪肉价格对CPI的拉动已经接近尾声，未来增速只是回落快慢的问题。此外不可忽视的是，目前油价正在上升趋势之中，结构性通胀的拉动因素从肉价转向油价，将令全面通胀的风险更高，因此仍需重点关注油价变动。

l 12月PPI增速继续回升的表现基本符合预期。分项上看能源价格同比增速的回升带动石油和天然气开采分析，是PPI回升最主要的拉动因素。国际油价上涨和去年同期的基数偏低都是背后深层的原因。另外黑色金属开采和冶炼行业PPI分别维持高位和出现改善，也是影响PPI的因素。虽然目前低基数是同比增速修复的主要因素，但随着贸易冲突缓解和经济短期企稳可能性的上升，未来PPI新涨价因素仍值得期待。因此PPI或已经进入底部区域，即使1月上行步伐放慢，一季度整体逐步反弹回升的可能性依然大。

l 综合来看，CPI和PPI加速分化的逻辑已经彻底改变，从CPI走高与PPI走低，转向CPI持稳和PPI回升。二者剪刀差的缩小，将对企业修复利润有一定帮助。被动加库存周期得到验证，预计四季度GDP平减指数位于2.3%左右。我们认为短期由于春节错位的影响，1月CPI或仍有小幅上冲的动力，但一季度整体将保持稳定。PPI回升或暂时放慢步伐，但上半年整体仍是修复的趋势。中长期看，猪周期进入下半场，肉价对CPI的拉动将逐步减弱，年中开始肉价或逐步成为CPI拖累项。风险从肉价转向对全局影响力更强的油价，未来仍需警惕外生影响带来的油价过快上涨。通胀的走势仍未影响央行决策，预计中性偏宽松的货币政策仍将持续。

国家统计局公布的数据显示，中国12月CPI同比增长4.5%，与前值持平且低于预期的4.7%，继续保持相对高位；PPI同比下降0.5%，较前值-1.4%继续明显改善，只是略弱于预期的-0.4%。此外，核心CPI同比增速与前值相同，继续维持1.4%的位置。

图 1 总体CPI和PPI趋势 工业增加值上行	图 2 总体CPI和核心CPI趋势 工业增加值上行
数据来源：Wind、方正中期研究院	数据来源：Wind、方正中期研究院

具体来看，总体CPI同比增速维持在8年来最高点附近，环比增速则明显弱于季节性，前期环比增速偏高也是部分影响因素。食品价格同比涨速回落1.7%，是CPI增速维持稳定的主要因素，食品环比增速也明显弱于季节性。非食品价格小幅加快0.3%，环比超季节性的同时还伴有基数偏低的问题。消费品价格同比增速略微回落0.1%，环比明显弱于季节性。服务价格同比保持稳定，环比略超季节性。核心CPI环比增速基本符合季节性变动。

图 3 总体CPI、食品、非食品同比	图 4 总体CPI、消费品、服务同比
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图 5 总体CPI环比季节性	图 2 核心CPI环比季节性
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图 6 CPI食品环比季节性	图 7 CPI非食品环比季节性
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图 8 消费品环比季节性	图 9 服务环比季节性
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具体来看食品分项，粮食和食用油同比增速分别小幅回落0.1%和0.2%，环比来看粮食价格表现弱于季节性。鲜菜和鲜果价格同比增速分别明显加快6.9%和下降1.2%，环比来看鲜菜价格表现基本符合季节性，鲜果则略超季节性。前期引领食品乃至整体CPI大幅上涨的猪肉价格，本月出现一定回落，同比增速从110.2%下降至97%，环比增速则出现5.6%的负增长，成为本期CPI保持稳定的最重要因素。作为替代品的牛肉和羊肉价格也有小幅减速，并且环比增速也明显回落。蛋类和奶类价格同比增速分别下降和上升，环比来看，二者分别不及和超过季节性表现。水产品价格同比增速也出现小幅下降，环比增速也不及季节性。总体上看，前期猪肉价格带动的蛋白质类食品总体上涨的态势正在缓和。

图 10 主要食品分项同比增速趋势	图 11 鲜菜价格环比季节性
数据来源：Wind、方正中期研究院	数据来源：Wind、方正中期研究院
图 12 猪肉价格环比季节性	图 13 牛肉价格环比季节性
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图 14 羊肉价格环比季节性	图 15 鲜果价格环比季节性
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图 16 水产品价格环比季节性	图 17 蛋类价格环比季节性
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图 18 奶类价格环比季节性	图 19 食用油价格环比季节性
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非食品方面，衣着同比增速继续小幅回落，主要是服装和鞋类价格下降。环比增速继续低于5年均值并弱于季节性表现。居住分项略微上升0.1%，主要是水电燃料价格上涨0.6%导致，房租价格继续下降0.1%。环比来看，主要是水电燃料价格变动继续明显超季节性，房租环比跌幅收窄。生活用品及服务价格同比增速变动不大，环比看边际变动幅度也基本符合季节性表现。交通和通信价格明显上涨，交通工具用燃料同比增速大幅加快11.2%，但通信工具价格下降0.7%。环比来看，交通工具燃料价格涨幅超季节性的同时，还伴有去年同期基数偏低等问题。文教娱乐方面，旅游价格同比涨幅加快带动教育文化和娱乐分项加速，但教育服务变动不大。环比来看，上述分项的边际变动幅度略超季节性。医疗保健方面，医疗服务价格同比涨幅加快0.2%，中西药价格涨幅放慢。环比来看，医疗服务超季节性，但中西药价格继续弱于季节性。

图 20 衣着价格环比季节性	图 21 房租价格环比季节性
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图 22 燃料价格环比季节性	图 23 通讯工具价格环比季节性
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图 24 教育文化和娱乐环比季节性	图 25 医疗保健价格环比季节性
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总体CPI继续维持在4.5%的高位附近，但上行动能放慢。短期来看中美贸易冲突缓和后中国增加肉类进口，中央投放储备冻肉，都对平抑肉价起到一定作用。而随着母猪存栏量见底回升，未来生猪产能将逐步释放，中期供给端忧虑减小。春节前后消费旺季将是肉价最后一次冲高。我们认为猪肉价格对CPI的拉动已经接近尾声，未来增速只是回落快慢的问题。此外不可忽视的是，目前油价正在上升趋势之中，结构性通胀的拉动因素从肉价转向油价，将令全面通胀的风险更高，因此仍需重点关注油价变动。

图 26 CPI变动分项详细 工业增加值上行

数据来源：Wind、方正中期研究院

PPI方面看，总体PPI同比增速继续回升，跌幅收窄至0.5%。生活资料和生产资料分别上涨1.3%和下跌1.2%，生产资料跌幅明显收窄。环比来看，总体PPI和生产资料均强于季节性，但生活资料明显弱于季节性水平。分行业来看，上游行业中，受到国际油价上涨以及同比基数偏低影响的石油和天然气开采行业PPI同比从-11.2%大幅回升至5.8%。黑色金属和有色金属采选业PPI分别小幅上升和下降，但总体波动不大。煤炭开采和洗选业PPI继续小幅回落。中游原材料行业中，黑色金属冶炼加工行业PPI跌幅明显收窄，有色金属冶炼加工行业PPI则有小幅增长。非金属矿物制品业PPI增速小幅回落，化工业PPI跌幅略有收窄。中游加工组装行业多数变动不大，电气制造和电子制造依然是拖累中油行业的主要因素。下游行业中，农副食品加工业PPI出现回落，这也和食品CPI表现接近。纺织业PPI在下游行业中依然表现最差。医药制造业和食品制造业PPI变动不大。汽车制造业PPI负增长幅度略有扩大。此外，PPI-PPIRM增速保持在0.8%的水平。

图 27 总体PPI、生产资料、生活资料同比 工业增加值上行	图 28 PPI同比-PPIRM同比 上游行业增加值恢复
数据来源：Wind、方正中期研究院	数据来源：Wind、方正中期研究院
图 29 总体PPI环比季节性 工业增加值上行	图 30 PPI生产资料环比季节性 上游行业增加值恢复
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图 31 PPI生活资料环比季节性 工业增加值上行	图 32 PPI生活资料食品分项季节性 上游行业增加值恢复
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总体来看，12月PPI增速继续回升的表现基本符合预期。分项上看能源价格同比增速的回升带动石油和天然气开采分析，是PPI回升最主要的拉动因素。国际油价上涨和去年同期的基数偏低都是背后深层的原因。另外黑色金属开采和冶炼行业PPI分别维持高位和出现改善，也是影响PPI的因素。虽然目前低基数是同比增速修复的主要因素，但随着贸易冲突缓解和经济短期企稳可能性的上升，未来PPI新涨价因素仍值得期待。因此PPI或已经进入底部区域，即使1月上行步伐放慢，一季度整体逐步反弹回升的可能性依然大。

图 33 PPI变动分项详细 工业增加值上行/

数据来源：Wind、方正中期研究院

 综合来看，CPI和PPI加速分化的逻辑已经彻底改变，从CPI走高与PPI走低，转向CPI持稳和PPI回升。二者剪刀差的缩小，将对企业修复利润有一定帮助。被动加库存周期得到验证，预计四季度GDP平减指数位于2.3%左右。我们认为短期由于春节错位的影响，1月CPI或仍有小幅上冲的动力，但一季度整体将保持稳定。PPI回升或暂时放慢步伐，但上半年整体仍是修复的趋势。中长期看，猪周期进入下半场，肉价对CPI的拉动将逐步减弱，年中开始肉价或逐步成为CPI拖累项。风险从肉价转向对全局影响力更强的油价，未来仍需警惕外生影响带来的油价过快上涨。通胀的走势仍未影响央行决策，预计中性偏宽松的货币政策仍将持续。

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行情预测说明： 涨：当周收盘价>上周收盘价； 跌：当周收盘价<上周收盘价； 震荡：（当周收盘价-上周收盘价）/上周收盘价的绝对值在0.5%以内；

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