一、国内经济解读

国内方面，本周数据显示，4月工业企业利润总额累计同比增速明显回落，当月同比出现负增长。大宗商品涨价影响下降但疫情影响显著。尤其是中下游制造业同时受到需求坍缩和供给限制逻辑。但国内疫情尤其是上海周边情况最严重阶段已经度过，预计4月将是利润增量的阶段性低点，5月和6月情况将会有所恢复。央行本周净投放资金量为0。短端资金利率维持平稳。国常会强调继续落实稳经济措施，包括增加退税1400亿和减征部分车辆购置税600亿。国务院总理表示，某些方面经济困难程度超2020年，要着力保市场主体、保就业、保民生，确保经济运行在合理区间。并重申5月底出台一揽子稳经济政策实施细则。央行和银保监会敦促银行增加信贷投放，加快已授信贷款的放款进度，保持房地产信贷平稳增长。住房公积金将实施阶段性支持政策，受新冠疫情影响的企业可申请缓缴住房公积金。总体上看，决策层认为4月和5月经济下行对二季度整体拖累较大。已出台的经济政策仍在落实中，尚未完全起效，预计6月开始将对经济产生更明显带动作用。经济将继续从底部修复。

二、全球宏观经济分析

（一）联合国下调全球经济增速预期

5月18日联合国经济和社会事务部在新一期发布的《世界经济形势与展望（2022年中更新版）》下调了2022年世界经济增速预期，从1月报告中的4%预测值下调至3.1%，下降幅度达到0.9个百分点。至此，世界银行、IMF、联合国三大全球性机构均在最新一研报中下调了2022年的全球经济增速。相对而言，IMF对于今明两年经济预期比世界银行和联合国更为乐观。

报告指出俄乌冲突、通胀高企以及主要央行收紧货币政策是导致全球经济增速放缓的主因。尤其俄乌冲突不仅削弱了世界经济从疫情爆发之后的复苏节奏，同时在欧洲造成了重大的人道主义危机，并且推高了能源、粮食和大宗商品价格，引发更为严重的全球性通胀，预计2022年全球通胀率将升至6.7%，是2010-2020年平均通胀率2.9%的2.3倍。高通胀正在减少家庭的实际收入，特别是在更为贫穷的发展中国家，财政支持和居民收入提升均十分有限。食品和能源价格飙升正在对其他经济领域产生连锁影响，并对包容性复苏构成额外挑战。由于低收入家庭在食品方面的支出占收入的比例要大得多，因而这一连锁反应对低收入家庭的影响格外严重。

    作为俄乌冲突的主要参与国，独联体国家毫无疑问成为2022-2023年经济增速下滑最为明显的经济体，主要因为两大独联体国家俄罗斯和乌克兰是此次冲突的直接参与国。冲突爆发之前，联合国在今年1月报告中一度预测独联体国家能够在2022年增长3.2%，但是冲突爆发后直接下调12个百分点至-8.8%，其中俄罗斯被下调13.3个百分点至-10.6%。明年独联体国家有望实现1.9%的反弹，俄罗斯能止跌持平，不过考虑到今年极低的基数，明年的增速预期并不十分理想。发达经济体中，欧盟和英国无疑是受俄乌冲突影响最为明显的。考虑到欧洲对于俄罗斯能源以及黑海粮食的高度依赖性，欧英两大经济体对俄罗斯实施多轮制裁实则是一把双刃剑，在大幅削减俄罗斯财政收入和外汇储备的同时，也遭致俄罗斯的反制裁引发严重的能源和粮食短缺。2022年欧盟和英国的GDP增速预期为2.4%和1%，分别被下调1.2和1.3个百分点，均为发达经济体中下调幅度最大的。虽然美国和日本与俄罗斯的经济紧密程度相对较低，但是依然遭遇到了0.9和0.6个百分点的预期下降，2022年GDP增速预期分别为2.6%和2.7%。在主要发展中国家中，印度的经济前景最被看好，今明两年经济增速预期达到6.5%和6%。作为最大的发展中国家，中国的经济预期回落较为明显，3-5月国内疫情复燃，中国多地尤其上海遭受现长期静态管理，工厂停工和供应链断裂导致生产和出口受限，从而影响经济发展，今明两年的经济增速下调至4.5%和5.2%。被寄予厚望的东南亚的经济增速分别为4.5%和5%。南美是为数不多经济预期不降反增的经济体，2022-2023年增速预期分别为1.8%和2.7%，高出1月报告0.2和0.3个百分点。南美是全球重要的粮食和矿石出口大国，大宗商品价格高企大幅提升了南美各国的财政收入，抵消了经济的负面影响。

报告对经济金融和环保两大领域提出了重点警示。经济金融领域，俄乌冲突引发食品和化肥价格高企，对于低收入国家影响更大，加剧食品短缺和贫穷等人道主义危机。美国的货币紧缩政策将推高发展中国家的借贷成本，加大包括最不发达国家在内的许多国家的融资缺口。外部金融条件的收紧将对增长前景产生不利影响，特别是对那些在全球资本市场有较高敞口以及面临债务危机或债务违约风险的国家。IMF在4月研报同样提到中等收入新兴市场经济体的债务占GDP比率在2021达到60%，高于2013年紧缩恐慌时的40%，低收入新兴市场经济体的债务中值更高，几乎达到2013年时的两倍。在此背景下，随着加息导致借贷成本增加，新兴市场和发展中经济体的利息支出可能会大幅上升，给国家预算带来压力，使偿债变得越来越困难，约六成低收入发展中国家已经处于债务困境或高风险困境之中。对此，联合国经社部全球经济监测部门负责人哈米德·拉希德表示发展中国家需要为美联储激进的货币紧缩政策带来的影响做好准备，并采取适当的宏观审慎措施以遏制资本突然外流，并刺激生产性投资。环保领域，俄乌冲突阻碍了世界环保进程，全球二氧化碳排放量正处于创纪录的高位。随着石油和天然气价格的上涨，各国纷纷扩大能源供应，化石燃料的生产在短期内可能会增加。金属价格飙升影响电动汽车生产，粮食价格上涨限制生物燃料使用。对此，联合国经社部经济政策与分析处处长山塔努·慕克吉表示各国可以通过加快采用可再生能源和提高能源效率等途径，来解决因俄乌冲突而更加突出的能源和粮食安全问题，并加强应对气候变化的努力。

此外，摩根大通最新公布的4月全球PMI与联合国《世界经济形势与展望》反映的经济趋势不谋而合。4月全球综合PMI、制造业PMI和服务业PMI分别录得51、52.2和51.9，三大指数均连续两个月回落，由此看出全球制造业和服务业扩张程度正在不断放缓。4月全球新订单、就业和投入价格三大分指数PMI分别录得51.8、53.2、71.4、其中，新订单和就业PMI均低于前值，略高于荣枯线，可见全球产能扩张和就业新增速度有所放缓；投入价格PMI连续四个月上升，并且处于强扩张区间，说明全球通胀依然处于上升通道。

（二）美联储公布5月议息会议纪要

美东时间5月25日，美联储发布5月议息会议纪要，核心内容与美东时间5月4日的会议声明和鲍威尔讲话基本一致。其中，会议纪要提到了60多次通胀，可见在经济总体稳定、就业向好的背景下，抗通胀是美联储当前亟需的最核心问题。会议纪要还强调了未来两次将继续加息50BP，并且到明年年中有望再加息125BP，将中性利率提升至最高3.13%，略高于此前调查。除去6-7月各加息50BP，随后至明年年中的7-8次议息会议（2022年9月、11月和12月以及2023年1月、3月、5月、6月、7月）中共加息125BP，这就意味着随后的议息会议在缩表进程不断加快的情况下，每轮议息会议将更有可能仅加息25BP甚至不加息。

总体来看，美联储5月会议声明和纪要以及鲍威尔会后发言基本符合预期，总体鹰派略偏鸽。从鹰派角度来看，美联储如期在5月加息50BP，并且在三个月之内就将缩表上限推高至950亿美元，与3月会议纪要内容相符，缩表节奏和规模均明显快于和高于上轮。多次强调了加息不会改变美国经济强势发展、失业率下降且工资大幅上涨、通胀持续高企难以短期内缓和。但是，鹰派言论中略显鸽派，主要表现在否定了未来两次加息75BP的可能性，首月缩表规模略低于预期，继续强调了俄乌冲突加剧美国经济不确定性等。

由于此前美联储与市场经过了多次交流，市场已充分实现Price-in，此次会议声明总体符合预期，市场反响相对平稳。并且由于美联储会议声明和纪要及鲍威尔讲话鹰派程度略不及预期，全球金融市场反而出现“见光死”的行情。股指方面，纳斯达克、标普500、道琼斯工业指数在5月4日和5月25日均单日逆势上涨；恐慌性指数方面，VIX在这两天出现回落；避险资产方面，美元指数和美国10年期国债收益率以跌为主；有色贵金属和能源方面，伦敦金现、伦敦银现、LME3月铜、LME3月锌以及布伦特原油均在次日上涨。

美联储更为看重的PCE也在4月出现了回落。5月27日美国经济统计局公布4月美国PCE同比增速录得6.27%，低于前值6.61%，连续上升15个月后首度回落；环比增速录得0.25%，大幅低于前值0.9%，连续三个月回落。其中，其中核心PCE同比增速录得4.91%，连续两个月回调；环比增速录得0.34%，略高于前值0.33%。美国通胀拐点已现，美联储后期的目标就是要将核心PCE同比增速下降2.91个百分点至2%。

今年美联储将维持鹰派政策，但后期鹰派程度可能略不及当下，货币政策会根据经济基本面略作调整。预计6-7两次议息会议均加息50BP，随着美国通胀水平下降以及美国经济增长加速放缓，叠加9月将缩表幅度推至950亿美元上限，9月、11月和12月三次议息会议中单次加息幅度更有可能为25BP，全年加息幅度在225BP，明年上半年会再加息2次25BP。截至5月25日，美联储资产总规模达到8.48万亿美元，其中美国国债5.77万亿、MBS2.71万亿、联邦机构债券0.23万亿。预计美联储会在2-3年内将资产负债表缩水2.5-3万亿美元左右。

三、越南经济后发优势日益明显

剔除价格因素，越南今年一季度GDP录得1255.3万亿越南盾，同比增速达到5.1%，比新兴经济体的领头羊——中国高出0.3个百分点；环比大幅下降75.4%，不过越南经济有格外明显季节性，除了2021年二季度和三季度出现倒挂，其他年份都呈现逐季上升的趋势。所以，对于越南经济的判断应该更着重于同比增速。鉴于中国尤其上海4-5月受疫情影响严重，6月才会逐步恢复正轨，越南将会扩大对中国的上半年度增速优势。

由于越南目前的防疫政策是与新冠肺炎共存，生产能力得到了一定恢复，并且凭借低廉的劳动力和土地成本以及宽松的国际环境，吸引大批原本流失海外的订单逆回流，除了原本就在当地设厂的耐克、阿迪、苹果、三星、英特尔、LG 等国际品牌之外，越来越多的电子产品制造商如立讯精密、温斯顿、和硕、歌尔在疫情之后转往越南布局。从2021年9月至今，越南对美国的出口规模增长超过1/5，服装、手机及零部件、电脑及零部件的出口金额和数量也都有所扩大。美国市场中1/3的鞋类制品以及1/5的服装印有“Made in Vietnam”的Logo；在电子产业方面，三星超50%的手机出口以及1/3的电子产品由越南生产。“越南制造”大幅带动了越南的第二产业，一季度GDP工业和建筑业同比增速达到6.38%，是在越南三大产业中增速最快的，农业和服务业同比增速分别录得2.45%和4.58%。

中国和越南同为制造业大国。4月越南制造业PMI录得51.7，从去年10月以来始终高于荣枯线，而中国制造业PMI已经连续两个月低于荣枯线，尤其出口新订单PMI仅录得41.6，处于极度萎缩状态，从去年5月起持续低于荣枯线，中国出口形势十分严峻。今年1-4月越南出口贸易额达到1223.6亿美元，同比增长16.45%；中国为1.1万亿美元，同比增长12.5%。2021年2月-2022年3月期间，中国的年度累计同比增速始终高于越南。由于4月中国尤其上海疫情扩散严重，工厂大面积停工且物流不畅，中国出口大幅下滑，进而导致4月被越南反超。

外资仍是未来越南经济发展的重要助推器。亚洲开发银行（ADB）驻越南代表处首席代表Andrew Jeffries表示在疫情和全球地缘政治波动的背景下，全球投资流量有所减少，但流入越南的外国投资资金很可能将会逆势增长。2021年越南全国新批、新增外国直接投资和股权并购金额311.5亿美元，同比增长9.2%。其中，制造业吸收外资占总额的58.2%，其后依次是占比18.3%的电力以及占比8.4%的房地产。进入2022年，外资延续快速流入势头，前四个月外商对越南直接投资注册资金规模达到36.97亿美元。越南外国直接投资流入来源国主要包括中国、新加坡、韩国和日本等亚洲国家以及美国、法国、荷兰等西方国家。

不止制造业和外贸产业，越南良好的增长势头和发展预期吸引了大批国际投资者到访，其他产业同样有望得到质的飞跃。4月李嘉诚拜访越南胡志明市潘文迈，长江实业集团将胡志明市定位为金融和技术的战略中心，承诺要在胡志明市引进高端房地产项目，涵盖住宅、办公室、商业中心、娱乐等业务，尤其强调了打算在越南投资基建的计划。

越南当前的经济形势和国际环境有点类似于中国改革开放初期。纵观越南近三十年的经济发展历程，延续着“学习-复制-崛起”的发展思路，特别是在抛弃“苏联模式”、以“中国经验”为蓝本，越南推行“革新开放”后逆势崛起，内需提振，外贸繁荣，资产价格抬升，民族自豪感蒸蒸日上，俨然成为一颗新兴的东南亚经济明珠。虽然越南经济面临各方面的挑战，但是越南经济后发优势日益明显。

三、国内期货市场分析与前瞻

石油化工板块：本周，石油化工品走势仍然分化，能源类品种及基本面较好的化工品跟随成本上涨，例如，燃料油、沥青、LPG和苯乙烯等；而聚酯产业链的乙二醇和短纤，受制于供需偏弱，而录得下跌。展望后市，原油供需面仍然偏紧，价格将维持高位震荡，为石油化工品提供坚实的成本支撑；燃料油和沥青供需面较好，在成本支撑下预计走势偏强；PTA、苯乙烯和LPG供需面一般，但在成本支撑下将维持高位震荡；乙二醇和短纤供需偏弱，价格将相对成本延续弱势。

煤化工板块：煤化工品种走势分化，涨跌互现。其中，动力煤和纯碱表现偏强，重心震荡上行。而焦煤、焦炭和甲醇先跌后涨，PVC和尿素深度回落，相对疲弱。近期市场情绪偏弱，煤化工市场气氛降温。动力煤基本面偏弱，尤其是下游方面，且政策面压制始终存在，建议维持逢高沽空的操作思路。今后一段时期玻璃需求季节性企稳向好，建议买玻璃卖纯碱头寸继续持有，并择机把握新的入场机会。低库存情况下，焦煤现货价格的坚挺仍将支撑期价，短期焦煤将震荡筑底，下方120日均线附近有较强的支撑。在供应局部收缩，需求维持高位的情况下，短期难以出现大幅累库，低库存仍将对焦炭期价有较强的支撑。随着进口货源流入增加，甲醇市场进入缓慢累库阶段，当前供需压力尚可，期价在2680-2850区间内波动。需求低迷拖累PVC下行，后期出口存在下滑预期，库存消化速度缓慢，当前市场缺乏利好刺激，期价仍有下探可能，支撑位关注下方8000关口。尿素短期基差高位，生产企业建议卖保单部分止盈，现货顺价出售。

金融期货板块：本周国务院常务会议在财政及相关政策、金融政策、稳产业链供应链、促消费和有效投资、保能源安全、做好失业保障、低保和困难群众救助6方面推出33项措施。国务院也专门召开全国稳住经济大盘电视电话会议，要求确保中央经济工作会议和政府工作报告确定的政策上半年基本实施完成，国务院常务会确定的稳经济一揽子政策5月底前都要出台实施细则。近期国内相继降准、创设新型结构性货币政策工具、下调首套房贷利率下限、调降5年期LPR报价利率等，国务院、国资委等也出台了系列促进需求支持中小企业的政策，国内货币政策与财政政策双向发力。从金融市场来看，股指期货：市场底部探明，仍不建议做空，可继续做多但思路转为短线，中长线IF和IH多仓不变。期现套利方面，IC远端反套空间仍接近10%，资金成本合适可参与。跨品种方面，预计IH/IC比价和价差中长期上行趋势不变，可继续择机做多IH/IC比价。国债期货：在国内经济企稳回升前，市场收益率仍缺乏上行基础，国债仍处于牛市尾端。操作上，建议交易性资金逢低买入，配置型资金继续耐心持仓。股指与股票期权：股指继续下跌空间有限，波动率有所回升，中期以做空波动率策略为主，或者卖出远月虚值认沽期权。商品期权：商品期权波动率交易建议前期做空波动率策略逐步止盈，方向性交易利用价差方式参与区间行情。但随着国内疫情好转，对受需求压制的品种，或可采取更为积极主动的策略。

黑色建材板块：黑色商品本周延续弱势，Wind煤焦钢矿指数下跌0.58%。原料表现强于成材，其中铁矿石维持高位，走势强于版块内其他商品，煤焦、成材均创出新低，周五普遍反弹。现货需求较弱及预期不佳仍是黑色近期走弱的主要驱动，同时负反馈预期下，原料也一度大幅下跌。但本周铁水产量维持高位，高炉减产力度弱于预期，原料在盘面大幅下跌，贴水较大的情况下，临近周末修复贴水，并带动钢材止跌反弹。综合看，目前疫情持续，终端需求恢复一般，政策宽松力度较强，但落地仍需一定时间，因此黑色整体大幅向上的驱动不强，在高炉减产未扩大的情况下，或维持底部震荡走势。

有色贵金属板块：【有色金属】本周有色金属先抑后扬，波动幅度有差异。美联储会议纪要基本符合预期，美元指数高位回落，强势美元对工业金属的压力减弱，国内推动稳经济措施加快出台，复工复产修复预期有所回温，工业品共振修复或有体现。沪铜已经跌至前期中线级别的支撑线，后市随着市场对悲观情绪的消化，继续重挫的动能已经减缓，截至5月第四周，长三角地区铜加工企业开工率反弹至3月中旬的水平，且随着疫情的好转，物流运输问题持续缓解，线缆企业成品库存正逐渐去库，需求触底反弹的预期正在逐步兑现，在当前震荡磨底阶段，期货可以逢低分批布局多单，期权卖出波动率策略。目前交通物流有所恢复，镀锌企业陆续恢复生产，但终端开工完全恢复尚需时日，考虑到目前锌价已经回调至冶炼成本线以下，且前期最大的利空因素中国疫情也出现转机，可在当前位置逢低分批布局多单，期权可卖出虚值看跌期权赚取期权费。目前疫情影响下鼓励复工逐渐增多，市场情绪也有所企稳，但消费真正复苏还需时间，社会库存持续下降对铝价形成一定支撑，目前沪铝盘面震荡整理，建议低位多单谨慎续持，维持逢低分批建多的操作思路，07合约上方压力位22000，下方支撑位19000，期权方面深度虚值的卖权继续持有。国内电解镍低库存延续，随着进口窗口打开，近高远低结构有修复，但难消除。镍价近期波动重心有所回升，短线反弹，注意22万元关口突破意愿，近期波动区间主要会在19-22万元之间，反弹上限取决于后续需求预期进一步改善程度。锡焊料企业出口订单减少，且国内淡季效应显现，预计锡焊料企业5月开工率环比下滑3.5%，疫情好转企业复工复产加快，且锡价回落，需求边际改善但仍然偏弱，由于锡市场供给弹性较小，当前锡库存有所回升但回升幅度有限，绝对水平仍处于低位，对锡价仍有支撑，整体需求偏弱，供给端过剩，短期情绪波动较大，锡价进入探底磨底阶段。铅蓄电池开工率低于去年同期，从季节性规律及疫情因素考虑，6月需求均将改善，LME库存维持低位，国内五地铅锭库存至10万吨附近后略有回落，铅价跟随有色共振反弹，支撑14800-14900有效，站稳15000修复反弹料会进一步延续。【贵金属】前期，美联储加速收紧货币政策预期使得贵金属承压，1800美元/盎司依然为核心支撑；随着联储政策收紧影响逐步被市场计价，地缘局势无实质性向好和资产配置需求等因素影响，黄金企稳再度回归上涨行情，上方继续关注1900和2000美元/盎司关口。沪金下方支撑位为387-390元/克区间，上方继续关注420元/克关口。白银因为经济弱势而破位下跌，伦敦银现连续下跌后企稳回升，上方关注24美元/盎司位置（5000元/千克）和26美元/盎司位置（5300元/千克），下方核心支撑20-20.43美元/盎司。美联储再度释放更加鹰派信号，贵金属仍有再度走弱的短期可能；然而贵金属因政策调整预期和恐慌回落则是买入时机，建议继续逢低配置操作。黄金期权方面，建议卖出虚值看跌期权获得期权费，卖出AU2208P388合约。

饲料养殖板块：本周饲料端走势分化，玉米表现较弱加权期价跌幅2.0%，豆粕和菜粕均先抑后扬加权期价涨跌幅分别为0.02%和-2.18%，主要原因在于中国与巴西签署玉米花生相关议定书，利空更多的体现在玉米方面，饲料端玉米及豆菜粕供需均有收紧预期，预计回调空间有限，操作策略均为逢低买入为主，目标位前高；养殖端变现较弱，生猪期价高位回落跌幅1.15%，鸡蛋表现冲高回落跌幅0.51%。对于生猪09合约，在猪价惯性上涨的初始阶段，看涨预期较难证伪，但商品整体估值处在高位情况下，系统性风险增加，单边暂时转为观望，谨慎投资者持有空07多09套利。鸡蛋方面近期端午节临近，存在备货旺季，不过由于疫情等因素消费存在被前期透支可能，此外本身蛋价处在历史相对高位后，当前消费旺季的表现力度可能也不及往年，激进投资者单边偏空配置，谨慎投资者空07多09套利持有；油脂方面，本周植物油期价大幅上涨，在油脂油料供给偏紧的背景下，市场对于美豆产区天气容错率较低，后期易产生天气炒作现象，油脂短期以高位震荡偏强思路对待；花生方面来看，花生10合约本周小幅收涨，考虑部分农户有自留种以及花生仍处播种期，实际种植面积减幅需持续跟踪，以逢低偏多思路对待。

生鲜软商品板块：本周生鲜果品呈现下跌走势。苹果市场来看，现货价格回落以及新果减产分歧加大，利多情绪放缓，期价呈现高位回落走势；红枣市场来看，消费淡季的压力显现，期价小幅回落。后期来看，苹果现货估值高位与新果减产相对支撑仍在，期价继续回调空间或有限；红枣市场来看，库存偏低支撑与消费淡季的博弈继续，期价或进入区间震荡。本周软商品走势分化，白糖、橡胶继续偏强波动，纸浆和棉花偏弱震荡。白糖市场来看，印度限制食糖出口提振外盘情绪，外盘偏强波动提振国内市场，白糖期价继续小幅回升；橡胶市场来看，国内库存偏低，以及需求存在向好修正预期，期价震荡回升；纸浆市场来看，供应端扰动降温，期价高位震荡；棉花市场来看，消费端疲弱明显，期价运行区间下移。后期来看，纸浆期价继续面临成本高位与消费改善的支撑，整体期价或继续高位震荡；棉花市场成本与消费的博弈延续，期价继续高位区间震荡；白糖面临外盘偏强预期与国内需求淡季的博弈，期价预期区间震荡；橡胶市场继续关注需求向好修正预期，期价或延续震荡偏强波动。

重要事项:

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