一、        国内经济解读

国内方面，情况显示1、2月经济数据表现多超预期，呈现出产出修复、需求大幅回升的局面，和此前PMI等数据表现接近。实际产出带动名义产出增长，但分项差异较大，黑色相关行业出现负增长。需求中消费稳定，春节前后商品消费季节性上升，但服务消费可能受疫情影响，且3月大概率影响放大。投资需求恢复超预期，其中基建和制造业符合季节性，但房地产大超季节性，该回升趋势能否持续值得关注。在稳增长力度不减、财政资金到位等支持下，基建修复在预期之中。制造业投资增长则与外需维持韧性有关，企业融资成本下降也有利于其维持资本开支和制造业投资。周内央行通过公开市场操作净投放1900亿元流动性，但周二续作MLF同时没有调降利率，弱于市场预期。财政部暗示今年不会扩大房地产税改革试点。中美两国监管机构就在美上市中概股监管保持沟通，预计近期将达成协议，以避免中概股集中退市。国务院金融委召开会议，涉及中概股监管政策、平台经济治理等，强调要积极出台对市场有利政策，慎重出台收缩性政策，重大政策出台前先与金融管理部门协调。总体上看，经济仍在承压下行阶段，但正出现一定改善，暂认为目前仍处于主动去库存阶段。维持二季度是阶段底部、下半年强于上半年的判断。

    风险事件方面，俄乌冲突对市场影响基本结束，俄乌双方谈判进展缓慢，美国落实并增加对俄制裁。中美外交官员展开接触，并且两国元首也将举行会谈。疫情方面，国内已经继续发展，但新毒株带来的症状轻微、影响较小，对经济影响仍集中在服务业等，关注后期是否会调整防疫政策。

二、        全球宏观经济分析

（一）西方未就对俄能源禁运达成共识

1、各方对俄采取的制裁措施

俄乌战争爆发之后，美国及其盟友就接连对俄公布多轮制裁措施，主要涉及俄罗斯高层及精英阶层、军事组织、金融资产、融资渠道、能源、技术、货币结算等诸多方面。随着冲突延续，将有更多国家和组织对俄进行制裁，已实施制裁的国家极有可能扩大制裁力度。

3月24日欧盟、G7和北约会议在同日召开，其中重点议题就是讨论“俄罗斯能源禁运”。波罗的海三国强烈认为此为此举才能真正伤害俄罗斯经济，影响俄罗斯发动冲突的经济能力。乌克兰总统此前也向西方多次提出该建议。欧洲对俄实施能源制裁是把双刃剑，在严重损害俄罗斯经济的同时，也将导致欧洲面临更严峻的能源危机。欧洲对俄罗斯的能源依赖相当之高，当前俄罗斯的煤炭、天然气和原油的供应分别占欧盟进口总量的46%、40%和27%，部分欧洲国家的实际占比要远高于这个均值，奥地利的八成天然气供应来源于俄罗斯。因此在欧盟春季峰会上，部分国家明确反对“俄罗斯能源禁运”的决议。卢森堡首相贝泰尔和比利时首相德克罗就直言不讳地指出“禁止进口俄罗斯能源将带来毁灭性的后果”，德国总理则无奈地表示“对俄制裁已经对德国民众带来承重打击，我们的原则是对俄制裁不应该以欧盟承受更严重冲击为代价”，匈牙利则在春季峰会前明确表示“反对任何形式的俄罗斯能源禁运”。

虽然各方尚未在禁止进口俄罗斯能源问题上达成一致意见，但是英国首先表态将在2022年底前停止从俄罗斯进口石油及相关产品，德国计划2022年底前停止从俄罗斯进口石油和煤炭，欧盟在3月8日发布的《欧洲廉价、安全、可持续能源联合行动》的能源发展计划中着重谈到了要在2030年前摆脱对俄罗斯化石能源的依赖。

由于欧盟是“双碳”政策的积极倡导者，未来将逐步摆脱对于煤炭的依赖，必将采用清洁能源作为替代品。福岛核泄漏事件爆发之后，欧盟开始逐渐暂停核能发电，叠加光伏、风能、水能供应能量有限，天然气将是欧洲未来最倚重的清洁能源。但是，德国当下暂停的“北溪-2号”审批工作就是对欧洲经济是一次重大打击。“北溪-2号”是一条连接俄罗斯和德国的海底天然气管道，输送能力达到550亿立方米/年。从能源角度看，“北溪-2号”有助于缓解欧洲天然气供给压力。2019年欧洲天然气进口依存度83%，随着“双碳政策”的推进，IEA测算2030年或提升至88%。“北溪-2号”通气后，可覆盖欧洲天然气供需缺口的近50%。从经济角度看，“北溪-2号”输气距离与途径陆地相比缩短约2000公里，通气后可降低欧洲天然气整体进口价格约13%，每年为欧洲节省约80亿欧元进口成本。

表2-1：美国及其主要盟友对于俄罗斯制裁汇总表

数据来源：公开信息、方正中期期货研究院整理

2、俄罗斯对各方采取的反制裁措施

就在欧盟尚未在对俄能源禁运问题上达成一致意见之时，俄罗斯率先采取反制能源措施，3月23日普京宣布俄罗斯向欧盟不友好国家供应天然气时将改用卢布结算。普京给出的理由是西方国家冻结了俄罗斯所有的美元、欧元、英镑和日元资产，此时再用这些货币结算将对俄罗斯毫无意义。普京宣布该决定后俄罗斯卢布兑美元在岸汇率迅速走高，最终收报97.737，涨幅为5.6%，创7年多来最大涨幅。与此同时，英国和荷兰等欧洲国家天然气批发价格在当日最高涨幅达到30%。总体来看，俄乌冲突引发的俄欧关系紧张对今年欧洲经济复苏带来承重的打击。

面对西方各种制裁，俄罗斯此前也公布了数项反制措施，既有对等回应，也有针对对方痛点的措施，此外还有多项措施处于探讨之中。当然，所有制裁和反制裁都是双刃剑，会对俄罗斯国家形象造成不利影响，利空俄罗斯未来的外资吸引力。

表2-2 俄罗斯采取的反制措施与备选方案

数据来源：公开信息、方正中期期货研究院整理

（二）欧洲通胀再创历史新高

2022年2月欧元区HICP同比增速录得5.9%，创该指数1997年1月公布以来新高；环比增速录得0.9%，创近11个月新高。同月英国CPI同比增速录得6.2%，创近30年新高，前高还要追溯至1992年3月的7.1%；环比增速录得0.8%，创近4个月新高。

从分项来看，能源是带动欧元区通胀创纪录最关键的因素，同比增速达到32%，创该分项历史新高。其中，液体燃料、燃气、电力、固体燃料和热能CPI分别同比增长42.6%、40.3%、28.5%、23.3%和14.7%。2月24日俄罗斯对乌克兰采取特别军事行动，随即引发全球能源价格暴涨。首当其冲的就是原油，2月OPEC一揽子原油平均价格为94.22美元/桶，相比去年2月61.05美元/桶的均价上涨54%，相比今年1月54.38美元/桶的均价上涨73%。欧洲ARA港动力煤在2月均价达到193.6美元/吨，相比去年2月66.6美元/吨的均价上涨191%，相比今年1月171.6美元/吨的均价上涨13%。荷兰TTF天然气期货价格在2月27日一度突破190欧元/兆瓦时，而去年同期在15欧元/兆瓦时左右，涨幅接近13倍。交通运输是推高欧元区通胀的第二大因素，同比增幅达到10.3%。根据Drewry公布的集运价格指数显示，今年2月上海→欧洲集装箱运输均价达到$13647/FEU，涨幅达到59%。由于芯片短缺，汽车产量不足，欧元区小汽车CPI同比增幅达到5.9%。食品饮料、家具、娱乐文化同比增速分别达到4.7%、3.8%和3.1%，这与今年2月起欧洲多国接连宣布解除完全疫情防控措施有关。随着旅游、餐厅、影视业兴起，相关行业的物价水涨水高。

英国的通胀情况比欧元区更为严重，2月CPI同比增速较欧元区高出0.3个百分点。拉动英国通胀高企最重要因素是交通而非能源，主要是因为英国政府将燃料与住房和供水放在一个项目中统计，从而稀释了涨幅。英国各分项CPI增速更为平均，交通、家具、住房供水燃料三大分项的同比增幅分别为11.5%、9.1%和7.2%，食品、娱乐和教育的同比增幅分别为5.1%、4.7%和4.5%。

随着通胀高企，欧洲央行和英国央行不断加快收紧货币政策的步伐，尤其英国方面。2021年12月16日、2022年2月3日和3月17日的议息会议上，英国央行分别宣布加息15BP、25BP和25BP。这是英国央行自1997年以来首次连续在三次会议上宣布加息，目前英国利率上调至0.75%，已经恢复到新冠疫情前的水平。根据CMA隔夜指数掉期的隐含隔夜利率显示，今年12月英国利率将有望达到1.409%，这就意味着今年英国央行还将加息2-3次。

3月1日欧洲央行行长拉加德发言时一改常态，首次谈到不排除今年加息的可能性，并且欧洲央行在本月加快了取消刺激措施的步伐，以遏制创纪录的通胀。本周拉加德提到“并未看到欧元区发生滞涨的现象”，可以解读为欧洲央行正在为今年加息铺平经济基本面的道路。欧洲央行管理委员会成员兼荷兰央行行长克诺特称今年欧洲央行在晚些时间可能会加息一至两次。

当2月3日和3月17日英国央行公布加息决议之后，英镑兑美元单日涨幅分别为0.14%和0.03%。当3月17日欧元区公布2月CPI数据之后，欧元兑美元大幅升值，当日上涨58BP，涨幅0.52%。虽然欧元和英镑短期内都出现过反弹，但是美联储今年的加息力度要比欧洲两大央行更强，3月21日高盛预测美联储有可能在5-6月连续加息50BP，叠加俄乌持续冲突将强化美元的避险属性，所以今年尤其在近期美元兑欧元和英镑将呈现升值走势。由于英国央行比欧洲央行的货币政策更为鹰派，因此相交美元兑英镑，美元兑欧元将更为强势。不过，欧元和英镑兑美元也会出现阶段性反弹，如两大央行公布收紧货币政策的消息、两大经济体通胀继续高企、俄乌冲突出现缓和等。

三、国内期货市场分析与前瞻

石油化工板块：本周，非计划性供应中断加剧原油供应偏紧的局面，原油价格吃饭反弹，带动石油化工品上涨。具体来看，原油、沥青和燃料油周涨幅超过6%，化工品受制于需求疲弱，涨幅相对有限。展望后市，原油将延续供应偏紧局面，油价维持高位运行，燃料油在成本驱动和现货供应紧张的局面下价格将维持偏强，PTA、乙二醇、短纤和苯乙烯等化工品供需面偏弱，但是在成本支撑下也将维持偏强震荡。

煤化工板块：煤化工板块走势分化，上游煤炭品种价格整体上扬，而下游煤化工产品涨跌不一，纯碱表现相对强势，重心积极拉升，甲醇、PVC陷入僵持整理态势，横向延伸，而尿素则逆势回落。动力煤受到政策层面的影响，盘面波动有限，成交明显缩减。焦煤供应仍难以大幅增加，环保需求将逐步减弱，整体向好的趋势未改，焦煤期价仍将维持高位震荡。焦煤向下空间有限，成本对于焦炭有一定支撑，焦炭维持高位震荡。光伏玻璃投产预期升温，纯碱有望获得支撑，供需形势显著偏紧，多单继续持有。低库存下，甲醇短期围绕3000关口波动，期价仍有上探可能，操作上可短线逢低试多。随着需求端恢复，PVC期价仍存在上涨预期，短期震荡洗盘。尿素供需集中在国内，保供稳价形势没有重大变化，短期冲击行情下生产企业建议顺价销售或把握逢高卖保机会。

金融期货板块：近期国内政策稳经济、稳资本市场意图明显，金融委会议、国务院常务会议连续释放稳定市场预期举措，股、债市场均重回稳定。海外市场，美联储3月份开启加息进程后，联储官员频繁释放鹰派信号，目前5、6月份美联储加息50个基点的概率大幅提升，10年期美债收益率逼近2.4%，且10Y-5Y国债收益率出现倒挂，中美10年期国债收益率利差已经收窄至60bp以内。随着市场风险偏好回升，大宗商品与股市反弹，债市相对吸引力有所下降。国债期货，短期债市缺乏驱动因素，在货币宽松政策进一步落地前国债期货仍将维持震荡行情。操作上，建议交易性资金等待调整买入，配置型资金耐心持仓。股指期货，市场走势短线转向震荡后，IC多单可择机平仓，中长线布局IF和IH继续持有。期现套利方面，IC远端反套空间略超8%。跨品种方面，IH/IC比价下降但价差继续上升，中长期趋势偏向上。年内来看仍有做多IH/IC比价的机会。。股票与股指期权，波动率回到高位，波动率后期有望维持震荡的走势，中期以做空波动率策略为主，或者卖出远月虚值认购期权。商品期权，继续推荐期货交易配合期权保险策略、备兑策略降低风险。或可采取低成本领口策略，针对库存和持仓进行市值管理，在高波动的市场环境中暂时回避，将风险控制在可承受范围内。期权波动率虽有回落，但仍处于较高位置。中长期投资者可逐步参与做空 Vega 的投资机会。

黑色建材板块：黑色商品本周整体走势偏强，wind煤焦钢矿指数上涨1.61%，收于887.58。现货市场受疫情影响，部分地区成交停滞，钢材消费维持低位，原料端由于运输受限，河北地区本周管控加严，导致港口疏港下滑，原料需求下滑。但政策刺激下，市场预期依然较好，期货走势独立现货，偏强运行。原料因复产尚未结束，走势强于钢材，钢厂盘面利润较低。不锈钢在原料镍的带动下，继续上涨，但波动较大。对于后期市场，钢材预计远强近弱的情况延续，近月基差较低，谨慎追涨，远月可逢低多配并持有，关注基建、房地产进一步修复情况，原料在成材出现明显回落前，预计维持高位运行。

有色贵金属板块：【有色金属】本周有色走势分化，但有色金属继续在低库存格局下继续对供给端扰动表现出高度敏感性。美元指数在98附近震荡，美国通胀压力较大，而就业数据等指标向好，美联储鹰派加息预期持续升温，而地缘因素带来的欧洲能源供给紧张问题反复，持续扰动市场。当前地缘因素风险溢价仍存、美联储加息预期落地，是铜价主要的利多因素，但国内消费受疫情影响反弹高度，短期维持宽幅震荡为主，期货建议观望，期权可进行卖出虚值看涨赚取期权费目前LME总体库存低于去年10月份的低点，而LME欧洲库存更是仅剩500吨左右，如果后续供需矛盾仍未解决，挤仓情绪很可能再度卷土重来，锌价仍维持高位运行，但国内需求压制上方空间，追高需谨慎，多单可以适当获利减仓。沪铝预计短期还将维持高位震荡的局面，中长期随着上游产能的释放或将有所回落，主力合约运行区间在21000-24000。期权方面，由于近期宽幅震荡，可以考虑双卖策略，以赚取额外权利金收益。地缘局势反复，LME市场博弈局势未明，仍将造成镍价继续高波动。目前现货购销基本停滞。近期局势快速变化，预计国内主力合约短期内仍跟随波动为主，近期在250000元上方仍是偏强格局，易现反复。本周内一度有进口窗口打开，后续关注国内进口量变化。暂观望或短线交易为主。建议企业客户等待价格修复至较为合理区间内再进行下一步的生产销售等安排。能源成本提升支撑有色整体表现，锡市低库存对锡价形成支持，但高锡价对下游影响将抑制上涨空间，上方压力36万。长期来看，锡矿新增项目稀少，而光伏等终端消费强劲，锡市延续短缺状态，料维持高位运行。沪铅仍处于区间震荡，但有走强的迹象，上方压力位15800-16000，下方支撑位14900。【贵金属】 地缘政治局势进展和美联储货币政策调整的新信号将继续主导贵金属行情。地缘政治短期难以出现实质性缓解，美联储政策收紧利空出尽，流动性依然泛滥，高通胀尚未出现实质性转变，贵金属短期消化地缘政治向好迹象和美联储最新进展后维持震荡走强行情。当前依然不建议趋势做空贵金属，仍以逢低做多为操作核心。 短期，美联储货币政策落地后，局势若无实质性向好，黄金仍有上涨空间，上方继续关注2075美元/盎司的前高位置；若局势缓和迹象明显和美联储释放鹰派信号，黄金进入调整态势，短期支撑位依然为1900-1918美元/盎司区间，核心支撑位为1870美元/盎司附近；沪金上方继续关注420元/克关口，下方支撑位为387-390元/克区间。现货白银震荡走强，上方继续关注27美元/盎司的前高位置（5420元/千克）和28.3美元/盎司关口（5600元/千克）；下方支撑位为24.55美元/盎司的年线（4950元/千克）。密切关注地缘政治局势，不建议趋势做空，继续关注逢低做多机会。

饲料养殖板块：本周国内农产品走势整体表现为低开后先扬后抑。饲料端来看，玉米、豆粕、菜粕均表现为高位偏强震荡。中央一号文件提及进一步扩增大豆，并且近期市场传言将会继续拍卖大豆，对于豆粕形成小幅利空，高位滞涨调整为主。受小麦、稻谷价格较高的影响，玉米替代品优势不佳，而进口物料价格高企，玉米价格易涨难跌，维持高位震荡走势。目前国内大豆、豆粕、菜籽库存同比降50%，全球油籽短缺问题上半年难以解决，预计豆菜粕依旧保持易涨难跌态势。玉米缺口问题及替代品高价问题同样难解，预计继续高位偏强走势。关注玉米现货向上靠拢期货进行基差修复预期的影响。养殖端来看，生猪表现为先扬后抑，整体表现偏弱。鸡蛋表现较为强势。根据能繁推测2022年3-5月份母猪的潜在供应量会达到峰值。并且生猪养殖周期存在惯性，上半年供给过剩的情况难以扭转，依旧以偏弱走势为主。鸡蛋基本面供需两端环比均有回升，现货或将延续季节性反弹，鸡蛋期价绝对估值偏高，但相对饲料板块估值偏低，操作上，近期整个饲料板块走势偏强及鸡蛋现货维持高位的情况下，多单谨慎持有，当然也需要警惕消费前置情况下，现货高位回落的风险。油脂端表现低开后冲高回落，主要是棕榈油领涨领跌。植物油走势略有分化，棕榈油期价在马棕增产幅度不及预期的背景下有所反弹，豆油在国储抛储传闻影响下略有走弱。从现实角度看，油脂供应仍较为紧张，从预期的角度看，油脂供应紧张存或将逐步缓解，油脂基本面呈现强现实弱预期的格局，但乌克兰植物油贸易常态化之前油脂供应仍偏紧，且马棕产量增幅不及预期使得油脂期价暂获支撑，短期油脂期价以高位震荡为主，以区间偏空操作思路对待。本周花生现货价格延续走强态势，短期花生现货价格仍将偏强运行。

生鲜软商品板块：本周生鲜果品走势分化，苹果表现强势，红枣呈现弱势。苹果市场来看，清明节备货表现良好，市场前期担忧落空，期价回升修正；红枣市场来看，消费淡季叠加疫情的影响，期价延续回落态势。后期来看，苹果低库存支撑仍然较强，期价延续震荡偏强波动；红枣市场继续面临低库存与成本支撑，期价继续下行空间也将有限。本周软商品表现为窄幅震荡，棉花相对偏强。纸浆市场来看，供应端扰动继续支撑市场，不过疫情对国内消费产生扰动，期价高位震荡；白糖市场来看，国际糖价走强对国内形成一定支撑，不过整体消费表现一般仍然对价格有压制；棉花市场来看，成本与消费得博弈加剧，期价区间偏强波动；橡胶市场来看，需求端表现偏弱，依然构成明显压力。后期来看，供应端相对支撑仍在，纸浆期价回调空间或有限；棉花市场成本与消费的博弈延续，期价继续区间震荡；白糖关注3月份得产糖量，期价预期低位震荡；橡胶市场需求端拖累，期价延续弱势波动。

重要事项:

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