摘要：

     综合来看，11月PPI如期回落，但CPI继续上升。二者缺口年内首次下降，但均值继续加速至7.6%。我们调整四季度GDP平减指数预期至6.5%附近。总体CPI和大部分分项仍然受到低基数影响。涨价因素中，蔬菜影响下降但仍未消除，猪肉价格短期回升也支持食品价格。国际能源价格对燃料拉动程度略有减小，服务价格、房租价格则基本持稳。预计12月CPI涨速稍有放缓，但中长期趋势仍为缓慢上升。PPI同比增速回落，主要是生产资料价格跟随大宗商品价格调整而下降，但生活资料价格继续加速上涨，与CPI趋势维持一致。分项上看，上游行业价格放缓上涨甚至冲高回落，中下游行业PPI则维持小幅加速态势，结合CPI和PPI缺口收敛的情况，上游涨价继续向下游甚至消费端传导。但PPI和PPIRM缺口进一步扩大，表明当前生产端利润主要仍在上游。目前已经确认10月是PPI同比增速的高位，12月和明年PPI将呈现逐步震荡回落态势，主要风险在油价方面。通胀约束减弱，“滞胀”问题缓解，但经济周期“衰退”风险仍不低，后期政策仍将维持偏宽松方向。

正文

1.国家统计局数据公告

       国家统计局公布的数据显示，11月中国CPI同比增长2.30%，较前值1.50%明显上升，但略低于预期的2.5%；PPI同比增速为12.90%，略超过预期的12.4%，并且较前值13.50%出现回落。此外，核心CPI同比增速小幅下降至1.20%。

2.食品价格继续拉动总体CPI

      具体来看，总体CPI同比增速继续大幅上升，去年基数明显偏低是主要影响因素。环比增速出现回落，边际变动符合季节性。大项上看，食品价格同比增速回正至增长1.6%，仍是支持CPI的主要因素。非食品价格基本稳定，同比增速小幅上升0.1%。消费品受到食品价格带动而加速至同比2.9%，服务价格同比加快0.1%。同时，核心CPI增速微降，趋势上看依然维持稳定。情况表明，CPI仍然受到食品价格的明显拉动，非食品和服务价格基本稳定。核心CPI上行趋势已经转为稳定。

     具体在食品分项中，粮食和食用油价格同比涨幅有所加快，尤其是粮食价格环比明显超季节性水平。食用油价格同时伴有基数偏低问题。鲜菜价格同比涨幅继续明显加快，鲜果价格涨速也有上升。环比来看，涨幅明显回落但仍处于高位，基数偏低推升同比增速。鲜果价格情况类似。肉类价格同比跌幅继续收窄，尤其是猪肉价格跌幅收窄11.3%至32.7%。牛肉和羊肉价格涨幅扩大。猪肉价格同比基数仍在低位，牛羊肉基数也有下降。其他蛋白质食品中，水产品和奶类同比增速基本稳定，蛋类价格同比加快较明显。环比上看，主要是蛋类价格上涨明显超季节性。情况表明，冬季蔬菜价格冲高的斜率下降，但影响仍在。猪肉价格由于短期供给受限出现短期回升，但这一情况11月底已经结束。同时主要食品分项均受到低基数影响。12月后该影响将会减弱。

       非食品分项中，衣着价格同比维持不变，其中服装和鞋类价格分别小幅上升和下降。环比来看，边际变动基本符合季节性。居住分项同比增速也维持不变，其中房租和水电燃料费用同比增速分别持平上期和略有下降。环比来看，水电燃料增速明显下降，房租增速基本符合季节性。生活用品和服务价格同比增速略有下降，但家用器具和家庭幅度价格均上升。环比来看，生活用品及服务分项回落明显，家用器具和家庭服务基本符合季节性。交通和通信价格同比增速加快，主要仍是交通工具燃料价格涨幅扩大带动。其他分项中，通信工具价格跌幅加大，通信服务和邮递服务变动不大。环比来看，通信工具价格跌幅依然在持续扩大中，交通工具燃料价格跟随国际能源价格调整涨幅下降。文教娱乐同比增速变动不大，其中旅游价格同比加速相对明显。环比来看，文教娱乐、教育、旅游均符合季节性。医疗保健价格同比维持不变，环比增速小幅下行。主要分项变动业有限。情况显示，国际油价对非食品价格拉动下降，房租和服务基本稳定。

     总体上看，11月CPI同比增速继续上升，去年基数偏低是重要影响因素，主要分项同比加速也多受此影响。但CPI环比增速回落，边际变动也符合季节性。分项上看，食品价格对消费通胀仍有显著拉动，冬季蔬菜价格冲高的斜率下降，影响减小但未消除。猪肉价格受短期供给扰动出现回升，该问题11月底已经结束，预计12月开始猪肉价格反弹的拉动将下降。非食品和服务价格基本稳定，国际油价对非食品价格涨价影响减小，房租和服务价格稳定。结合已有情况和基数来看，预计12月CPI涨速放缓，但中长期继续缓慢上升。

3.PPI越过高点如期回落

       PPI方面，总体PPI同比增速回落至12.9%，环比则从前期高速增长降为持平，同时去年同期基数开始提升。主要分项中，主要是生产资料同比涨幅下降至17%，生活资料同比涨幅则上升至1%。环比来看，生产资料环比增速明显减慢，生活资料表现超过季节性水平。但PPIRM仍在加速，PPI和PPIRM缺口扩大至4.5%，产业利润仍然在上游为主。分行业来看PPI同比增速。上游行业依然维持最快的绝对增速，煤炭开采行业PPI略有回落，但石油和天然气开采PPI加速。黑色、有色采矿行业PPI分别下降和小幅上升。中游原材料行业中，黑色、有色冶炼和化工行业PPI下降，非金属矿物、橡胶和塑料制品上升。公用事业则继续加速。中游加工组装行业PPI多数维持小幅上升的情况。下游行业中，医药和汽车制造业增速转正，纺织业、食品制造业、农副食品加工业增速均有加快，与11月CPI表现接近。11月大宗商品整体价格维持低位震荡，令上游行业PPI同比放缓、停止上行甚至冲高回落。同时中下游行业继续普遍涨价。价格自上而下的传导仍在进行中。

      总体上看，11月PPI同比增速回落至12.9%，环比则从前期高速增长降为持平，同时去年同期基数开始提升。生产资料对PPI拉动减慢，但生活资料仍有正向影响。PPIRM则继续加速，PPI和PPIRM缺口扩大至4.5%，产业利润仍然在上游为主。但从行业上看，11月大宗商品整体价格维持低位震荡，令上游行业PPI同比放缓、停止上行甚至冲高回落。中下游行业PPI继续普遍小幅上升，价格自上而下的传导仍在进行中。我们认为，目前已经确认10月是PPI同比增速的高位，12月至明年PPI将呈现逐步震荡回落态势。主要风险仍在国际油价方面。

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