一、 国内经济解读

国内方面，6月企业利润增速回落，边际增量弱于季节性，利润正受到产出和价格双重影响，汽车等制造业利润受挤压的情况显著。总体上看，经济承压的情况不变，尤其是后期疫情带来更多风险的情况下。央行净投放400亿元，其中周四为平抑季末资金波动而投放300亿元。短端资金利率稍有上升。中央政治局会议继续强调“房住不炒”、稳定商品价格、碳达峰等政策。此外，周二股票市场大幅调整，尾盘债市和人民币汇率也出现明显走弱，市场可能存在外资流出的情况。这一变动可能与国内行业监管政策，以及中美接触等有关，且仅为短期影响，不会传导至实体经济。需要关注的是中部地区暴雨、洪水过后的重建，对经济的带动。以及部分地区疫情发展可能产生的局部的、行业的影响。我们认为疫情不会对全国经济产生系统性影响。

风险事件方面，近期国内疫情新增病例持续增长，并扩散到多个地区，需要持续关注，当地服务业等可能受到一定冲击，但全国总体受影响有限。此外近期还需要继续中美接触。

二、 全球宏观经济分析

（一）全球经济复苏分化 发达经济体好于新兴经济体

IMF发布最新一期《世界经济展望报告》，维持今年全球6%的经济增长预期不变，但上调发达经济体0.5个百分点至5.6%，下调新兴经济体和发展中国家0.4个百分点至6.3%。其中，2021年美国、欧元区和日本最新经济增长预期分别为7%、4.6%和2.8%，中国经济今年有望增长8.1%。并且，IMF上调了2022年全球经济增速至4.9%。

疫情是导致全球经济复苏出现分化的主因。德尔塔病毒肆虐全球，但疫苗完全接种率明显低于预期，数十亿人处于疫情感染风险之中，不少国家重新采取封锁措施，进而给世界经济复苏带来下行风险。当前，疫苗分配和疫情防控极为不均衡，发达经济体以其雄厚的财政实力、充足的科研经费以及先进的医疗设备，在疫苗接种以及疫情防控处于绝对领先的地位，因此经济复苏进程良好；但是，新兴经济体和发展中国家疫情复燃严重，国内封锁及外部环境趋紧导致经济出现下滑，并且预测难以在短期摆脱疫情泥潭。

（二）美联储声明暗中藏鹰 货币政策转向预期不变

美联储7月会议决议基调整体中性，略微偏鹰。一方面，维持利率和购债规模不变，坚持通胀走高只是暂时性的观点，并且强调经济复苏面临的风险犹在。另一方面，首次肯定了量化宽松政策对美国经济复苏所取得的成果，明确会将长期通胀率牢牢锁定在内2%以内。

1、联储会议主要内容

利率工具方面，维持基准利率在0%-0.25%不变。资产购买方面，每月将继续以至少800亿美元的规模增持美国国债以及至少400亿美元的规模增持机构抵押贷款支持证券，直至实现充分就业和物价稳定的目标。货币政策工具方面，宣布建立两个常设回购协议工具——国内常设回购工具以及外国和国际货币当局的回购工具，致力于使用所有工具来支持美国经济。经济预期方面， 疫苗接种的进展可能会继续减少公共卫生危机对经济的影响，经济前景面临的风险犹在。通胀方面，将寻求实现通胀率在一段时间内适度高于2%，以使长期通胀均值达到2%且较长期通胀预期依然牢牢锚定在2%。

2、7月联储决议内容与6月的不同之处

（1）首次肯定了购债政策对于美国经济的助推作用。具体表述为“自去年12月决定继续以每月至少800亿美元的规模增持美国国债、以及每月至少400亿美元的规模增持机构抵押贷款支持证券以来，美国经济已经朝着充分就业和物价稳定的目标取得进展，委员会将在未来的会议上继续评估进展”。

（2）突出了受疫情打击较大的行业正在复苏。具体表述由6月的“受疫情不利影响最重的部门仍然疲弱，但已经表现出好转”更新为7月的“受疫情不利影响最重的部门已经出现好转，但还没有完全复苏”。

（3）对经济与就业环境维持乐观态度。具体表述由6月的“经济活动和就业指标已经走强”更新为7月的“经济活动和就业指标继续走强”。

（4）强调疫情对经济的负面影响。具体表述由6月的“经济发展路径将在很大程度上取决于疫情的发展”更新为7月的“经济发展路径继续取决于疫情的发展”。

3、鲍威尔讲话与联储决议对比

相比联储决议声明，随后美联储主席鲍威尔的发言既有更显鹰派之处，也有偏向鸽派方面，但总体而言更显鸽派。

在疫情防控和资产购买方面，鲍威尔发言更显鹰派。他表示在疫苗接种方面的持续进展将支持经济恢复到更正常的状态，德尔塔毒株将对公共健康产生影响，但最近对经济的影响较小。相比联储决议声明，鲍威尔觉得疫情对经济冲击影响有限。资产购买方面，鲍威尔指出本次会议审查了资产购买调整的考虑因素或将同时缩减MBS和国债，但尚未就缩减购债时间做出任何决定。相比联储决议声明，鲍威尔直接点出了缩减购债的问题，但联储声明只字未提。

在通胀、就业、经济发展方面，鲍威尔发言更显鸽派。通胀方面，鲍威尔表示虽然当前通胀率远高于2%长期目标，并且有可能持续数个月，但仍有望降回归至警戒线以下。只有通胀持续且显着高于远期目标，美联储才会采取行动。就业方面，鲍威尔表示距离就业目标取得实质性进展还有一段距离。疫情因素似乎正在影响就业增长，但在未来几个月应该会减弱。德尔塔可能会对劳动力市场的回归施加压力，正在仔细监控。经济发展方面，离取得实质性进展还有一段距离，将在接下来几次会议上评估经济进展并进一步解释。

4、美联储考量的关键指数与现状

联储声明与联储主席采访发言有诸多不一致，体现了美联储当下的窘境。美联储做出货币政策决定需要考量各方面的因素，目前疫情防控、就业情况、通胀情况和经济增速是最为关键的四大关键指标。疫情防控方面，截至7月27日美国完全接种疫苗人数为1.63亿，接种率为48.83%，仍有一半多美国人处于被感染的风险之中，近期疫情复燃，单日新增确诊人数接近7万。就业方面，美国6月季调失业率为5.9%，7月10日季调持续失业金领取人数为323.6万人。通胀方面，美国6月季调CPI与核心CPI为5.3%和4.5%。经济发展方面，一季度美国季调GDP增速同比为0.5%，今年预期增长7%。6月ISM制造业和非制造业PMI均低于市场预期，但仍处历史相对高位，反映经济仍快速修复，但修复速度边际放缓。从以上数据可以看出，美国通胀率较高，减少购债规模的紧迫性较强；经济复苏相对强势，失业情况相对温和，具备货币政策转向的条件；最大的不确定因素依然是疫情。

5、未来货币政策预判

基于美国现状，参考2013-2014年美联储QE退出路径，对美联储货币政策调整时间表预测如下：

第一阶段，2021年8—9月将会释放缩减购置规模的信号；

第二阶段，2021年11-12月逐步开启缩减购债规模的政策调整，每月缩减100-150亿；

第三阶段，2022年6-9月正式结束第五轮QE；

第四阶段，2022年12月或2023年初开始加息，2023—2024年会加速加息。

今年8-9月是会释放缩减购债规模信号的关键期，重点关注两个时间点。8月，鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会的讲话，从鲍威尔7月议息会议讲话来看，本次讲话将会出现货币政策重大的可关注的信号；9月美联储议息会议，本次会议将会发布会议声明、经济展望和点阵图，预计将会出现明确的货币政策转向信号。这两个节点均是美联储释放缩减购债规模信号的关键期，届时对金融市场和商品市场会产生重要的影响，金融市场和商品市场将会迎来行情的大转向。

6、联储会议声明与主席发言对于美元和美债的影响

联储议息决议和鲍威尔讲话基调分化，美元指数和美债收益率先涨后跌，贵金属亦是先跌后涨，在没有明显导向前，美指和贵金属依然维持震荡为主。

美债方面，随着通胀预期和美国十年期通胀国债收益率的回落，美债收益率持续下跌至1.25%下方，当前依然处于筑底状态。货币政策转向的预期和经济的持续复苏，美债收益率进一步回落的可能性较小，筑底后将会再度走强。

美元指数方面，二季度末开始，美联储官员不断发出缩减购债规模的言论，美元指数低位反弹，持续走升。当前美联储货币政策转向没有释放进一步的明确信号，所以美元指数跟随美债收益率有所走弱。但是，基于美联储将在三季度释放减购信号并在四季度实施购债规模的预判，我们认为下半年美元指数整体偏强，今年下半年涨至94.7—95的可能性依然比较大。

（三）欧洲央行如期维稳 继续量化宽松政策

欧洲央行管理委员会在7月会议上维持货币现状不变，符合此前预期。欧洲央行保持有利融资条件，推动经济复苏步入正轨。

利率政策方面，维持主要再融资利率于0%不变，维持边际借贷利率于0.25%不变，维持存款机制利率于-0.5%不变，符合市场预期。货币政策方面，根据市场情况灵活购买，以防止融资条件收紧；如果有利的融资条件能够维持，经济复苏前景持续向好，紧急抗疫购债计划就不需要全部使用；继续通过再融资操作提供充足的流动性，准备适当调整所有工具，以确保通胀率在中期稳定于2%的目标。通胀方面，把通胀目标从“低于但接近2%”设定为“2%”。

从欧洲央行的决议可以看出，欧洲经济复苏正步入正轨，第二季度制造业和服务业均出现反弹，欧元区7月工业景气指数录得14.6，7月经济景气指数录得119，均创纪录新高。然而，德尔塔病毒席卷欧洲，经济下行风险依然存在，维持量化宽松政策有利于第三季度经济强劲增长。修改利率指引是与当前量化宽松政策相配套，意味着在确保经济发展同时允许通胀率将在一段时期内温和高于目标。

根据目前经济发展前景，欧洲经济要到明年上半年才能恢复至疫情前的水平。欧洲央行缩减购债规模和上调利率的步伐将明显滞后于美联储甚至英国央行，预计欧洲央行会在明年下半年逐步减少购债规模，在2024上半年提升利率水平。

（四）疫情笼罩下的东京奥运经济效应大幅减少

自新冠疫情爆发以来，日本已经实施了四次紧急状态令，尤其是对东京都的第四次紧急状态宣言的期限是从今年7月12日至8月22日，这就意味着本次奥运会全程将在“紧急状态”下进行。为防控疫情的进一步传播，本届奥运会采取了多项有别于往届奥运会的措施和规定，包括奥运会开幕式在内的绝大多数赛事都将在没有观众的情况下进行。同时，运动员们接受严格的防疫措施，行动受到一定程度的限制。

今年一季度日本经济环比下滑1.3%，日本各界原本寄希望于东京奥运提振低迷的日本经济，但是疫情打乱了所有部署。日本社会反对举办奥运会的呼声很高，开幕式当日甚至依然有日本民众在赛场后高喊停办口号，但是日本政府权衡再三还是举办了。从经济角度而言，停办奥运会和残奥会的经济损失达到1.8万亿日元，空场举办奥运回的经济损失降至1470亿日元，其中包括900亿门票收入和570亿观众消费。此外，国际奥委会还将损失30-40亿美元的转播权收入。倘若日本政府单方面取消奥运会，日本必须向国际奥委会全额赔偿这笔转播费用。从政治角度考量，奥运会是全球第一大赛事，影响力绝不局限于体育领域，停办奥运会将严重影响日本的国际形象。

（五）俄罗斯6月经济已恢复至疫情前水平

今年6月俄罗斯GDP同比增长8.5%，恢复至2019年四季度疫情前水平；今年上半年俄罗斯GDP同比增长4.6%，尤其是二季度同比上升10.1%。预计今年俄罗斯经济增速将实现3.8%，2022和2023年经济增速将分别达到3.2%和3%。俄罗斯经济迅速复苏主要收益于两大方面：一方面，俄罗斯从去年6月份起就出台经济复苏计划，包括增加投资活动、发展应用数字技术、提高教育水平、快速建设优质住房等500项措施，投入资金规模达5万亿卢布；另一方面，俄罗斯重视外贸发展。今年上半年，俄罗斯的贸易顺差有望达到624亿美元，同比上涨24.8%。尤其与中国经贸往来日益密切，2020年中俄双边进出口贸易逆势增长，总额达1077.7亿美元，中国已经连续10年成为俄罗斯第一大贸易伙伴。由此可见，中国市场对于俄罗斯经济恢复有着举重若轻的作用，是俄罗斯实现后疫情时代经济复苏进程的重要“助燃剂”。今后，中俄经贸关系将日益密切，尤其在跨境电商、能源贸易、农副产品等领域，双边贸易额有望在在5年内突破2千亿美元。

三、 周度期货市场资金流向统计

四、国内期货市场分析与前瞻

能化板块：原油方面，本周外盘原油连续反弹，国内SC原油主力合约收于452.2元/桶，周涨3.57%。美联储议息会议维持当前利率政策不变，基本符合市场预期，EIA库存报告释放利好以及伊朗供给恢复继续推迟提振市场情绪。原油突破均线压制进一步上行，但短线来看，驱动不强且上方空间有限，建议在持有多单的情况下，买入看跌期权做好利润保护。高低燃料油方面，供增需增情境下，预计燃料油价格维持宽幅偏强震荡，在现有价格背景下，预计燃料油价格上涨阻力加大，建议燃料油多单谨慎持有，FU09合约目标位2700元/吨，LU2110合约目标位3500元/吨。
    金融板块：股指方面，消息面上看，海外经济基本维持上行，美股等外盘市场也震荡上行，对国内间接利多。国内消息面变动不大，国内经济承压情况不变，政策也没有太大波动。周二股市大跌同时债市和人民币汇率也走弱，显示有外资流出，但仅为短期影响。短期的消息真空期即将结束，中长期来看，经济运行节奏改变，上行斜率持续放缓，基本面对市场支持减弱，政策转向和海外风险仍需要关注。技术面上看，上证指数周线大幅下挫，周K线主要技术指标全面回落，短线继续关注3350点附近的支撑位，压力位先行关注3465点附近前期支撑线位置，3580点压力线也继续有效。中期来看主要支撑仍在3200点附近，压力位于3731点前高，预计中期重新形成宽幅震荡，关注是否再度挑战压力。国债方面，在经济逐步回落与通胀见顶的条件下，本轮利率周期的中长期下行阶段正式形成。操作上，我们认为当前国债期货价格局部高位，中长期仍有上行空间。建议交易型资金逢高兑现部分收益，等待更好买点，配置性资金继续耐心持仓，下半年国债牛市行情仍然延续。

    黑色板块，螺纹钢方面，螺纹钢近一周交易重心依然在供应端，从数据看，受全国降雨及局部地区疫情影响，表观消费量下降，建材成交相对较低，需求未摆脱淡季影响，依然较差。卷螺产量继续下降，螺纹相比2019及2020年减少50万吨/周，限电、减产检修持续，同时中天、中新钢铁新增高炉检修，广西钢厂不同程度停限产，目前据了解江苏、安徽、山东、甘肃、浙江、湖南、江西、山西等地均提出2021年全年粗钢产量不超过2020年，粗钢产量大幅减少预期不断提升，结合螺纹当前的低产量，带动其盘面利润继续扩大。8月1日起，再次调整钢材出口税率，多数钢材出口退税基本取消，同时增加铬铁、生铁的出口关税，涉及到相关钢材出口量在1300万吨左右，短期看由于海外钢价较高且供需存在缺口，因此影响偏低，同时对热轧而言低于预期，导致卷螺差大幅走阔，但从下半年减产对卷螺影响看，01合约卷螺价差350附近仍建议做空。宏观层面，地产调控力度较强，地方债发行继续加快，螺纹钢旺季需求预期仍在，在看到需求降幅大于供应预期下降幅度前，减产逻辑会继续支撑螺纹价格偏强运行，短期上方压力5900元，下方则关注5600元支撑，维持偏多操作。铁矿石方面，铁矿近期供需有逐步改善的预期，成材利润持续走扩，焦煤焦炭价格表现强势。铁矿后续较难走出独立下跌行情，操作上追空需谨慎。
    有色板块：铜方面纸浆供需近期变化不大，估值中性，由于浆厂检修及前期进口利润偏低，针叶浆进口量可能维持低位，成品纸旺季预期仍在，2110合约可继续尝试逢低买入，下方支撑6000元，上方短线压力6300元，中期6600元（折美元价近900美元）仍较难突破。铝方面，从盘面上看，综合种种因素，8月的煤炭价格依然易涨难跌，除非能有如去年底般有效的保供手段，那么价格拐点可能提前，否则价格在9月份之前都难有趋势性回调。预计09合约将维持震荡偏强的格局，主要运行区间在800-1000之间。期权方面，在高波动率的当下，我们建议卖出深度虚值看跌期权，以获得额外的权利金收益。

    农产品板块：玉米方面，天气依然是外盘价格波动的主导因子，当下天气仍存在不确定性，为价格提供支撑，不过没有大的异常的情况下，推涨动力也有所不足，外盘目前仍然延续高位区间判断。国内市场来看，贸易商库存相对较高以及进口玉米投放，对市场形成强压力，养殖消费信心不足，再加上深加工企业消费疲弱继续拖累玉米市场，短期国内市场继续低位震荡波动。玉米09合约短期或继续低位震荡，操作方面建议关注反弹做空机会为主。生猪方面，生猪短线近月交易仍然跟随现货波动为主，预计短期猪价维持弱稳态势，关注8月生猪现货价格是否能够向18元/公斤回归，若反弹幅度不及预期，升水再次走阔后期盘面仍有下跌可能。考虑到新增产能的释放和猪价季节性因素的影响，长线LH2203或者LH2205合约空单续持，跨期方面1-5正套继续持有。

重要事项:

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